概要信息：

医疗美容行业                                                              2016年 2月 28日 
 
  
研究员：杨贺 
电话：18010465871 
邮箱：Yanghe@txcap.com 
 
 
新三板 
行业研究报告 
《拥抱“她经济”，医美行业掘金
新三板》            20160406 
 
医疗美容行业趋势解析：溯游从之，宛在水中央 
 
相关研究 
核心观点： 
 所谓“医美”，在水一方：2016年，中国医美市场规模预计
7963 亿，医美市场年增长率接近 20%，预计到 2019 年将破
万亿元。中国正规医美疗程量于 2015 年预估达 220 万例，
站稳全球第三大市场，与全球第二的巴西相距不远。 
 青山遮不住，毕竟东流去：医美合规化进程加快，逐步细则化
驱动行业发展。三大因素阻碍医美行业整体发展，市场需求旺
盛驱动医美合规化发展，使得政府加强监管医美行业，已成为
不可逆转的大趋势。正规机构的建立推动医美合规化的发展。 
 云想衣裳花想容，春风拂槛露华浓：微整形渐成主流趋势。医
生技术成制胜关键，并且医美安全性、快捷性和无创性提升，
有效释放市场需求，微整形迎合医美安全及无术痕需求。 
 芳林新叶催陈叶，流水前波让后波：用户群体不断拓宽，消费
方向多元化渗透。主要体现在：消费群体以女性群体为主，男
性整容需求渐强；消费趋势呈年轻化，以白领和学生为主；医
美地域消费主要集中在一线城市，三四线及中西部发展潜力较
大；医美分期业务爆发；医美保险将医美行业风险可量化、可
控性。 
 锦江春色来天地，玉垒浮云变古今：大型连锁或成主流，医美
O2O 重构行业生态。 
 忽如一夜春风来，千树万树梨花开：资本纷至沓来，医美并购
整合竞争加剧。根据清科研究中心数据统计，医美行业投资规
模增大，主要集中在扩张期；医美行业并购案例不断攀升，上
游及中下游并购占比平均；医美行业 IPO主要集中在新三板 
 医美投资紧握三大点：产业链上游；民营美容医院；医美 O2O。
新三板医美企业净利润偏低，龙头企业诞生，如华韩整形、伊
美尔。 
 风险因素：医疗纠纷及事故风险；行业监管政策出台及执
行低于预期，政府整治力度不及预期；医美企业并购低于
预期；医美 O2O发展不达预期。 
 
研究员 
行业数据 
挂牌企业数量 16 
做市转让家数 5 
协议转让家数 11 
进入创新层家数 5 
成交量（万股） 33.6 
成交金额（万元） 408.49 
数据日期：2016.02.28 
推荐 （维持） 
股票报告网整理http://www.nxny.com
【干货共享群】 每日免费分享5篇行研报告
后台回复“ 2 ”入群
关注微信公众号：华尔街联社
【VIP小密圈】深度行业报告、华尔街时报、考证资料、必备书籍等持续共享更新。
链接：http://t.xiaomiquan.com/ayVjMZj
   天星资本研究所 
敬请参阅最后一页特别声明      - 1 - 
目录 
所谓“医美”，在水一方 .................................................................................................... 3 
1.青山遮不住，毕竟东流去：医美合规化进程加快，逐步细则化驱动行业发展 ............ 3 
1.1医美合规道阻且跻：三大因素阻碍医美行业整体发展 ............................................. 3 
1.2沉舟侧畔千帆过：市场需求旺盛驱动医美合规化发展 ............................................. 4 
2.云想衣裳花想容，春风拂槛露华浓：微整形渐成主流趋势 ........................................... 5 
2.1打铁还需自身硬：医生技术成制胜关键 ..................................................................... 5 
2.1.1 医美安全性、快捷性和无创性提升，有效释放市场需求 ................................. 5 
2.1.2 医生是医美机构的核心资源，逐步整合医生体系 ............................................. 6 
2.2螓首蛾眉，巧笑倩兮，美目眇兮：微整形迎合医美安全及无术痕需求 ................. 6 
3.芳林新叶催陈叶，流水前波让后波：用户群体不断拓宽，消费方向多元化渗透......... 7 
3.1消费群体以女性群体为主，男性整容需求渐强 ......................................................... 7 
3.2消费趋势呈年轻化，以白领和学生为主 ..................................................................... 8 
3.3医美地域消费主要集中在一线城市，三四线及中西部发展潜力较大 ..................... 9 
3.4消费金融来分羹：医美分期业务爆发 ....................................................................... 10 
3.5小荷才露尖尖角：医美保险将医美行业风险可量化、可控性 ............................... 11 
4.锦江春色来天地，玉垒浮云变古今：大型连锁或成主流，医美 O2O 重构行业生态 .... 12 
4.1大型连锁或成为主流，民营中小型医美机构面临模式分化 ................................... 13 
4.2医美 O2O 成行业枢纽，推动行业形成良性竞争格局 ............................................... 13 
5.忽如一夜春风来，千树万树梨花开：资本纷至沓来，医美并购整合竞争加剧 ........... 14 
5.1医美行业投资规模增大，主要集中在扩张期 ........................................................... 15 
5.2医美行业并购案例不断攀升，上游及中下游并购占比平均 ................................... 16 
5.3医美行业 IPO主要集中在新三板 ............................................................................... 16 
6.雨后春笋足，新笋迸龙雏：医美行业投资及新三板医美标的分析 .............................. 17 
6.1医美投资紧握三大点 .................................................................................................. 17 
6.2新三板医美企业净利润偏低，龙头企业诞生 ........................................................... 17 
7.风险因素 .......................................................................................................................... 20 
研究员声明 ........................................................................................................................... 0 
投资评级说明 ....................................................................................................................... 0 
免责声明 .............................................................................................................................. 0 
 
图表目录 
图表 1：医疗美容 2016-2019 预计市场规模 ..................................... 3 
图表 2：中国：全球第三大医美国家 ........................................... 3 
图表 3：医疗美容行业相关政策 ............................................... 4 
图表 4：技术进步使医美安全性、快捷性、无创性得到显著提升 ................... 5 
图表 5：部分整形美容技术情况 ............................................... 6 
图表 6：微整型在美国、巴西、日本及韩国比例居高 ............................. 6 
图表 7：2016 年销量最高医美项目 TOP10 ....................................... 7 
图表 8：2015 及 2016 年玻尿酸注射情况 ....................................... 7 
图表 9：2016 年医美整形男女比例 ............................................ 8 
图表 10：男、女整形目的统计 ................................................ 8 
图表 11：女性整形模板 ...................................................... 8 
图表 12：男性整形风向标 .................................................... 8 
股票报告网整理http://www.nxny.com
   天星资本研究所 
敬请参阅最后一页特别声明      - 2 - 
图表 13：用户年龄及婚姻状况消费占比：越年轻越敢花 .......................... 9 
图表 14：医疗美容人群以时尚圈人士、白领、学生为主 .......................... 9 
图表 15：2016 年医美用户月收入统计 ......................................... 9 
图表 16：2016 年医美用户学历情况 ........................................... 9 
图表 17：2016 整形消费城市 TOP10 ........................................... 10 
图表 18：消费者更愿意倾向选择专科医院和公艺医院整容科室 ................... 10 
图表 19：消费者更愿意去北上广和周边大中城市 ............................... 10 
图表 20：医美分期与其他消费金融的不同之处 ................................. 11 
图表 21：新氧微整形保险产品方案 ........................................... 11 
图表 22：新氧鼻部整形保险产品方案 ......................................... 12 
图表 23：新氧眼部整形保险产品方案 ......................................... 12 
图表 24：医美 O2O打破信息不对称 ........................................... 14 
图表 25：医疗 O2O主要平台介绍 ............................................. 14 
图表 26：1998-2016年中国医疗美容行业投资规模统计 ......................... 15 
图表 27：1998-2016年中国医疗美容行业投资阶段分布（按投资金额，M RMB） ..... 15 
图表 28：1998-2016年中国医疗美容行业投资数量地区分布 ..................... 16 
图表 29：2001-2016年中国医疗美容行业并购规模统计 ......................... 16 
图表 30：1990-2016年中国医疗美容行业上市规模统计 ......................... 17 
图表 31：1990-2016年中国医疗美容行业上市地点分布 ......................... 17 
图表 32：医美行业新三板概念股统计 ......................................... 17 
图表 33：医美行业新三板概念股地域分布情况 ................................. 19 
图表 34：2013-2015年华韩整形营业收入、归母净利润及 ROE .................... 20 
图表 35：2014-2015年伊美尔营业收入、归母净利润及 ROE ...................... 20 
 
  
股票报告网整理http://www.nxny.com
   天星资本研究所 
敬请参阅最后一页特别声明      - 3 - 
所谓“医美”，在水一方 
随着“颜值时代”的来临，追求美丽和展示美丽的效应使整形美容的需求与日
俱增，医疗美容行业继房地产、汽车、电子通信、旅游之后的第五大消费热点，顺
势成为“朝阳行业”，使得资本积极布局医疗美容行业，抢占行业先机，通过并购
整合国内产业资源，打造医疗美容品牌；通过海内外并购或者战略合作方式，加快
国内企业海外布局，扩大自主品牌全球影响力。 
2016年，中国医美市场规模预计 7963 亿，医美市场年增长率接近 20%，预计到 
2019 年将破万亿元。中国正规医美疗程量于 2015 年预估达 220 万例，站稳全球第
三大市场，与全球第二的巴西相距不远。 
1. 青山遮不住，毕竟东流去：医美合规化进程加快，逐步细则化
驱动行业发展 
1.1 医美合规道阻且跻：三大因素阻碍医美行业整体发展 
我国的医疗美容行业正处于成长期，目前存在以下几个问题： 
存在大量非法机构，资质监管缺位。国内市场现在存在大量的非法机构，主要
是相对落后的私人诊所，没有相应的行医资质和技术水平开展相关业务，很容易出
现医疗事故和医疗纠纷。 
此外除了机构的资质监管之外，个人医师的行医资质目前尚无全国性的权威认
证机构。严格意义上，只有具备医学美容主诊医师资格才可以从事医疗美容服务工
作，目前国内该资格是由各省单独组织认证，但从实际情况上看，只有部分地区开
展了相关资质的认证工作，北京 2013 年首次组织考试、广州 2014 年首次组织考试，
上海至今还没有相关资格认证。 
药品市场混乱，定价差异大，渠道管理薄弱。据统计，目前市场只 20%左右的
图表 1：医疗美容 2016-2019 预计市场规模 图表 2：中国：全球第三大医美国家 
  
资料来源：更美 2016医美白皮书、天星资本研究所 资料来源： ISAPS、天星资本研究所 
7963
13760
2016 2017 2018 2018
市
场
规
模
/亿
469
232 220
0
100
200
300
400
500
美国 巴西 中国
单
位
：
万
股票报告网整理http://www.nxny.com
   天星资本研究所 
敬请参阅最后一页特别声明      - 4 - 
药品是正规药品，来源渠道可靠。大量机构的药品来源不明，渠道复杂。药品市场
的混乱，限制了医疗美容市场的快速发展。此外，以玻尿酸为例，不同机构之间玻
尿酸注射的价格从 800元到 10000不等，定价差异极大。 
事后维权困难，缺乏统一的行业自律机构。由于医疗美容本身存在一定风险，
责任划分模糊对消费者事后维权造成了一定困难，目前国内还没有权威专业的医疗
美容事故认证机构。在行业自律方面，国外医疗美容市场通常由行业协会统一管理，
但我国医疗美容行业相关的协会众多，包括中华医学会整形外科学分会、中华医学
会医学美学与美容学分会以及中国医师协会等，各协会缺乏统一管理，也是行业混
乱的一大原因。 
1.2 沉舟侧畔千帆过：市场需求旺盛驱动医美合规化发展 
虽然我国医美行业存在上述违规行医，消费纠纷等种种问题，但随着我国人民
人均可支配所得持续稳定增长，人民对医美的需求也越来越旺盛，然而我国目前在
合规机构执行的整形疗程只占到全部整形疗程的 10%-20%，市场前景广阔驱动着合
规化的进一步深入。 
政府加强监管医美行业，已成为不可逆转的大趋势。早在 2012 年，北京市出
台了《北京市医疗美容服务管理办法实施细则》，对北京市医疗美容机构分级管理
和专业机构培训条件进行了规定，这是国内第一个地方性的医疗美容服务行业管理
办法，为各地方开展行业监管作出了示范。2015年至今，针对不合规医疗美容导致
的医患纠纷频繁发生这一问题，国家卫计委多次进行小组打击非法医疗美容机构。 
图表 3：医疗美容行业相关政策 
名称 时间 颁布机构 主要内容 
《医疗机构诊科目名录》 1994 卫生部 
首次将“医疗美容科”正式列为医疗机构的“一级诊疗
科目” 
《医疗机构基本标准》 1994 卫生部 
规定了美容医院、医疗美容门诊部、医疗美容诊所和综
合性医院医疗美容科等医疗美容机构的基本标准，同时
另外规定了整形医院、门诊部、诊所及科室的基本标准，
与医疗美容各级机构标准相互区别，各自并立 
《医疗美容服务管理办法》 2002 卫生部 
首次规范了医疗美容行业，规定医疗美容机构必须取得
《医疗机构执业许可证》，医疗美容医师必须具有执业
医师资格 
《美容医疗机构、医疗美容
科（室）基本标准（试行）》 
2002 卫生部 规范美容医疗机构、医疗美容科（室）基本标准 
医疗美容机构基本标准（修
订意见稿） 
2008 卫生部 针对《美容医疗机构、医疗美容科（室）基本标准（试
行）》（2002年）进行了修订，规定了医疗美容机构的
床位、面积、人员配臵、设备等方面的标准 
医疗美容项目分级管理目
录 
2009 卫生部 依据手术难度和复杂程度以及可能出现的医疗意外和风
险大小，将美容外科项目分为四级，针对医疗美容项目
进行分级管理 
《商务部关于“十二五”期
间促进美容美发业规范发
展的指导意见》 
2011 商务部 将美容美发业纳入“十二五”服务业发展总体规划，促
进美容美发产业化发展 
股票报告网整理http://www.nxny.com
   天星资本研究所 
敬请参阅最后一页特别声明      - 5 - 
关于进一步加强医疗美容
管理工作的通知 
2012. 卫生部 
重申对医疗机构、美容项目、从业人员、广告宣传、信
息化五个方面的管理要求 
《国务院关于促进健康服
务业发展的若干意见》 
2013 国务院 对营利性医疗机构建设减半征收有关行政事业性收费，
纠正各地自行出台的歧视性价格政策，探索建立医药价
格形成新机制 
《医疗美容机构评价标准》 2014 
中国整形
美容协会 
在全国 7省、直辖市共 17家民营医疗美容机构开展《医
疗美容机构评价标准》评价试点工作，并计划于 3年内
对全国民营医疗美容机构作出评价认证 
资料来源：天星资本研究所整理 
正规机构的建立推动医美合规化的发展。2016 年 11 月成立了中国整形美容协
会医学美容设计与咨询分会，在中国医美史上具有重大历史性意义。该协会希望尽
快制定医学美学咨询师培训教材，培训大纲、考试大纲，来提高从业者的水平。在
未来，明确一个清晰的框架来促进医美发展成为一个健康的产业。 
此外，2016 年 12 月 28 日，中国整形美容协会评出了国内第一批 5A 医疗整形
美容机构，包括深圳阳光整形美容医院、徐州心源美容医院、深圳春天医疗美容医
院、四川西婵泛亚整形美容医院、南京医科大学友谊整形外科医院。此次中国整形
美容协会开展获评 A 等级医疗美容机构评价，就是为了推动整个医疗整形美容行业
在内部规范管理、保障患者安全、临床技术力量、医疗服务质量、医疗服务水平等
方面得到改善和提高，进而促进我国整形美容行业大发展。 
2. 云想衣裳花想容，春风拂槛露华浓：微整形渐成主流趋势 
2.1 打铁还需自身硬：医生技术成制胜关键 
2.1.1 医美安全性、快捷性和无创性提升，有效释放市场需求 
医美新技术迭代升级，医疗美容更安全有效。医疗美容机构已经从过去的粗放
式服务向服务方式的专业化服务、技术的标准化和精品化服务、品质的精细化转变。
随着医疗美容技术的发展，在微创和手术方式、材料、组织工程等方面均取得了较
大的成就，医美安全性、快捷性和无创性得到提升使得快速释放的医美市场需求得
以满足。 
图表 4：技术进步使医美安全性、快捷性、无创性得到显著提升 
 
资料来源：天星资本研究所整理 
股票报告网整理http://www.nxny.com
   天星资本研究所 
敬请参阅最后一页特别声明      - 6 - 
图表 5：部分整形美容技术情况 
名称 时间 
无创美容 DMS精油经络美肤、活 C骨胶原抗皱、BOTOX 注射瘦脸等 
激光美容 光子嫩肤、符合彩光祛痘、黑脸娃娃等 
整形外科超声刀 微米级切割、安全性切割、安全性切割 
抗衰老 干细胞除皱塑颜 
资料来源：网络资料、天星资本研究所整理 
2.1.2 医生是医美机构的核心资源，逐步整合医生体系 
成为中国医美龙头的关键在于医生资源的掌握。目前中国大陆医生数量匮乏、
医生管理和激励手段有限，国内医美的人才主要集中在公立医院，以三甲医院为主。
据统计，截止 2015 年 11 月底，中国共有超过 4400 个正规医美机构和 4000-5000
名持证医生，其中公立整形医院和医生诊所数量各占比约为 11%，民营大型连锁机
构 8%，数量占比超过 60%的民营中小型医美机构仅拥有全国约 35%的医生资源和市
场份额。民营机构缺乏人才，普遍采用雇佣制，激励和保障措施不到位，医生随时
会因为更高的薪水跳槽，人员配置较不稳定。 
医生培训、平台影响力和医美保险等因素成为医美机构把握医生资源的主要途
径。良好的培训机制能力机构提供大量优质的储备医生，扩大业界影响力，只有保
证稳定的客源，才能为新入行医生提供更多操作机会，同时在软硬件方面保障医生
日常工作。此外，医美保险不仅为消费者提供了手术保障，也替医生分担了部分的
风险，预期未来医美保险也会成为医美机构稳固医生和消费者资源的重要举措。 
2.2 螓首蛾眉，巧笑倩兮，美目眇兮：微整形迎合医美安全及无术痕
需求 
受益于技术进步，微整形具有无痛无痕、可恢复性、安全性高、起效快速等特
点，迎合了消费者对医疗美容安全性和无手术痕迹的需求，成为目前增长最快的医
疗美容项目。微整形，原指注射填充类美容，如肉毒素、胶原蛋白、玻尿酸、爱贝
芙等项目，现在一些伤口微小、隐蔽、恢复迅速的手术项目、治疗方法也被囊括其
中，而更广的范围则包括光学美肤等项目。 
据统计，2015年全国微整形增速 40%以上，2016 年微整形将占到全国总整形例
数的六成以上。此外，从全球的医美趋势来看，微整形同样占据半壁江山。 
图表 6：微整型在美国、巴西、日本及韩国比例居高 
 
0 50 100 150 200 250 300
美国
巴西
日本
韩国
非手术手术（例次） 手术（例次）
股票报告网整理http://www.nxny.com
   天星资本研究所 
敬请参阅最后一页特别声明      - 7 - 
资料来源：ISAPS、天星资本研究所 
微整形快速发展，产品和服务由高价低频变得越来越低价高频，且偏向于本地
化，价格不再是医美消费者的门槛。此外，据百度大数据和移动 APP 销售数据分析
表明，微整形消费需求频次成倍增加。其中，肉毒素和玻尿酸因其创伤性小、恢复
期短、成本低等特点，成为最有潜力的微整形项目，销售量一直呈现显著增长趋势。 
根据亿邦动力网数据统计，2016 年玻尿酸的使用掀起了一个小高峰。2015 年，
玻尿酸全年注射次数占比最多的是“一年注射一次”，到了 2016 年，占比最多的则
为“一年注射 2-3次”；2015 年，玻尿酸单次注射支数占比最高的是“一年注射一
支，到了 2016年，占比最多的则为“一次注射 3支以上”。 
另一方面，以超声刀、水光注射等具代表性的仪器类作为高客单高增长的微整
项目，值得重视。 
3. 芳林新叶催陈叶，流水前波让后波：用户群体不断拓宽，消费
方向多元化渗透 
3.1 消费群体以女性群体为主，男性整容需求渐强 
根据更美 2016年医美白皮书统计，从性别上看，女性人仍旧是国内医疗美容的
主要消费群体，占比达 79%，男女用户比例达 1:4，男性整形用户中需要抗衰老的
75 后和 95 后新人群增幅明显。从整形的目的上看，虽然女性比男性更在意获得外
界认可。但男性也表现出相当大的增长潜力，越来越成为男性提升自身的品位及改
变自身形象的重要标志。 
 
 
 
 
图表 7：2016年销量最高医美项目 TOP10 图表 8：2015 及 2016 年玻尿酸注射情况 
  
资料来源：更美 2016医美白皮书、天星资本研究所 资料来源： 亿邦动力网、天星资本研究所 
股票报告网整理http://www.nxny.com
   天星资本研究所 
敬请参阅最后一页特别声明      - 8 - 
3.2 消费趋势呈年轻化，以白领和学生为主 
医美整形消费现阶段消费人群主要以时尚圈人士、白领及学生为主，其中一人
及时尚圈工作者占比高达 54%，白领占比 24%，学生占比 12%。根据更美 2016 医美
白皮书统计，90 后采用分期消费占比高达 74%，整形消费呈“年轻”态，并且越年
轻越敢提前消费，未来 90后逐渐成为医美消费主力军。 
此外，医美消费逐渐“大众”态。据统计，医美月收入 5000-1W 占比达 37%，
月收入 1W-2W占比达 38%。 
 
 
 
 
 
 
 
图表 9：2016年医美整形男女比例 图表 10：男、女整形目的统计 
  
资料来源：更美 2016医美白皮书、天星资本研究所 资料来源： 更美 2016医美白皮书、天星资本研究所 
 
图表 11：女性整形模板 图表 12：男性整形风向标 
  
资料来源：网络资料、天星资本研究所 资料来源： 网络资料、天星资本研究所 
21%
79%
男性 女性
股票报告网整理http://www.nxny.com
   天星资本研究所 
敬请参阅最后一页特别声明      - 9 - 
3.3 医美地域消费主要集中在一线城市，三四线及中西部发展潜力较
大 
根据前瞻网数据统计，消费者倾向去北上广或者周边的大中城市专科医院和公
利医院整容科室。其中有 77%的倾向于去医疗美容专科医院，其次是公立医院的整
容科室，说明消费者更看重的仍然是技术水平和品牌口碑，因此未来致力于技术服
务水平和品牌口碑的大型连锁医疗美容机构市场潜力相对更大。 
目前国内的医疗美容机构，尤其是大型连锁机构和中小型美容医院主要集中在
以北上广为核心的一线城市和东部沿海的经济发达地区，而经济水平相对落后的三
四线城市和中西部地区成为了空白地带和私人诊所的存活空间，分布相对失衡。2016
年数据统计，医美整形消费城市 TOP10 中排名前三名城市分别是北京、上海及重庆。
从中我们可以看到，未来随着竞争的加剧、行业的规范化和中西部经济发展水平的
提高，三四线城市和中西部地域具备较大的发展潜力。 
 
图表 13：用户年龄及婚姻状况消费占比：越年轻越
敢花 
图表 14：医疗美容人群以时尚圈人士、白领、学生
为主 
  
资料来源：更美 2016医美白皮书、天星资本研究所 资料来源： 中国产业信息、天星资本研究所 
图表 15：2016年医美用户月收入统计 图表 16：2016 年医美用户学历情况 
  
资料来源：更美 2016医美白皮书、天星资本研究所 资料来源： 更美 2016医美白皮书、天星资本研究所 
54%
24%
12%
6%
4%
艺人及时尚圈
工作者
白领
学生
家庭主妇
其他
12%
37%38%
13%
5000元以下 5000-1W 1W-2W 2W以上
6%
72%
22%
高中及以下 专科及本科生 硕士及以上
股票报告网整理http://www.nxny.com
   天星资本研究所 
敬请参阅最后一页特别声明      - 10 - 
图表 17：2016整形消费城市 TOP10 
 
资料来源：天星资本研究所整理 
3.4 消费金融来分羹：医美分期业务爆发 
医美行业本身是个规模庞大且增速可观的市场，因此以医美市场是消费金融比
较好的资产来源；医美客单价相对较高，用户存在分期支付的需求；另外，从医美
消费金融的产业生态来讲，求美者、医美机构、医美消费金融机构具备相互需要、
相互扶持的关系，求美者有医美服务和消费分期的需求，医美机构一方面需要分期
服务来降低其客户的使用成本，另一方面，医美机构希望利用消费金融机构的客户
积累，降低获客成本。对于医美消费金融机构而言，则需要依托医美机构的推荐来
拓展分期业务，也就是说医美机构和消费金融机构之间有相互引流的需求与可行性。 
基于上述三点，自 2015年以来，医美分期作为消费金融的新领域，有快速升温
的趋势。以医美分期为主流业务的互联网金融平台呈密集式爆发，其中渐已成熟的
已有十几家，包括买单侠、么么贷、丽分期等等。 
 
 
图表 18：消费者更愿意倾向选择专科医院和公艺医
院整容科室 
图表 19：消费者更愿意去北上广和周边大中城市 
  
资料来源：前瞻网、天星资本研究所 资料来源：前瞻网、天星资本研究所 
0% 20% 40% 60% 80%
其他
私人整形诊所
美容院
公立医院整容科室
专科医院
潜在用户 现有用户
0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70%
其他
韩国
就地就诊
北上广医院
周边大中城市医院
潜在用户 现有用户
股票报告网整理http://www.nxny.com
   天星资本研究所 
敬请参阅最后一页特别声明      - 11 - 
图表 20：医美分期与其他消费金融的不同之处 
 
资料来源：天星资本研究所整理 
总体来说，消费金融机构是医美市场的助力方，不是主导者，所以医美分期消
费能做到什么程度，根本上取决于社会对医美的接受程度以及医美技术水平的提升。
接受程度与技术水平上升，社会对医美的需求越来越大，总会有一定比例的用户选
择分期，分期的机会也就会越来越大。 
3.5 小荷才露尖尖角：医美保险将医美行业风险可量化、可控性 
由于行业的不规范性，责任鉴定较复杂，风险系数超高等原因，保险业一直“刻
意”与医疗美容保持距离，通常会把美容、整形、整容等列为责任免除项。随着广
大求美者的整形需求及整形机构的不断扩增，医美整形引起的意外风险和医疗事故
也频发不断，医美整形行业急需一个可靠的平台来规范和保障。因此，许多医美平
台纷纷联合保险公司推出医美保险。例如：新氧携手悟空保和泰康在线，推出了一
组名为氧气保的意外险和效果险。截至 12 月初，氧气保上线 3 个月，保险订单数
6500+，保险关联订单 GMV将近 2000 万。 
对于整个行业来说，医美保险则可以证明医美风险的可量化、可控性，有助于
建立医美行业新秩序，也可以进一步推动该行业市场规模的扩张。 
图表 21：新氧微整形保险产品方案 
 微整形手术意外险，保费：19.9 元 
序号 类型 描述 
保险
金额 
提出理赔时
间 
保障项目 
1 手术事故 
因注射玻尿酸或肉毒素，造成注射部位在手术
之日之后 15-30日内，注射区域发生严重感染 
400 手术之日之后
15-30日内 
肉毒素和玻
尿酸线上适
用范围 
2 
手术事故 因注射玻尿酸或肉毒素，造成血管栓塞，或由
栓塞引起其他的并发症 
2000 3个月内 
3 
手术事故 因实微整形注射手术，造成手术区域形成皮肤
疤痕且疤痕面积≥0.5c㎡的 
1000 3个月内 
4 功能性损伤 因实施玻尿酸或肉毒素，造成不可恢复的面部
神经损伤，造成面瘫的 
3000 3个月内 
5 效果 因注射玻尿酸或肉毒素，造成注射左右不对
称，包含脸部：脸颊、太阳穴，不对称偏移超
过 0.8cm 
1000 3个月内 
资料来源：新氧、天星资本研究所 
股票报告网整理http://www.nxny.com
   天星资本研究所 
敬请参阅最后一页特别声明      - 12 - 
图表 22：新氧鼻部整形保险产品方案 
 鼻部整形意外保险，保费：99元 
序号 类型 描述 
保险
金额 
提出理赔时
间 
保障项目 
1 手术事故 
因实施鼻部手术，造成接受手术者发生手术意
外身故或麻醉意外身故的 
50000 手术当日起-7
日止 
隆鼻（不包
含胶原蛋白
隆鼻），鼻
头整形，鼻
翼整形，鼻
小柱整形，
鼻部综合手
术（不包含
鼻骨矫正），
不包含玻尿
酸隆鼻 
2 
手术事故 因实施鼻部手术，在手术之日之后15-30日内，
造成手术区域严重化脓性感染并需二次手术
治疗的 
5000 手术之日之后
15-30日内 
3 
功能性损伤 因实施鼻部手术，造成不可恢复的面部神经损
伤，造成面瘫 
20000 3个月内 
4 效果 因实施鼻部手术，造成鼻翼（鼻孔）严重不对
称的，两鼻翼宽度差距≥0.5cm；造成鼻小柱
歪斜，造成鼻根到鼻尖明显歪斜，且歪斜角度
超过 15度 
5000 3个月内 
5 效果 因实施鼻部手术，在手术之日后的 12个月内，
假体或自体填充物肿出 
5000 3个月内 
资料来源：新氧、天星资本研究所 
 
图表 23：新氧眼部整形保险产品方案 
 眼部整形意外保险，保费：99元 
序号 类型 描述 
保险
金额 
提出理赔
时间 
保障项目 
1 手术事故 
因实施眼部手术，造成接受手术者发生手术意外身
故或麻醉意外身故的 
50000 手术当日
起-7日止 
双眼皮、内
切去眼袋、
开眼角和眼
部综合手术 
2 
功能性损伤 因实施眼部手术，严重提肌问题，造成闭眼困难睁
眼困难 
5000 3个月内 
3 
功能性损伤 因实施眼部手术，造成不可恢复的面部神经损伤，
造成面瘫 
20000 3个月内 
4 效果差异 因实施双侧对称性眼部手术，造成双侧明显不对
称，两眼宽度差距≥0.3cm的 
5000 3个月内 
5 效果差异 因实施眼部手术，造成手术区域形成皮肤疤痕且 
疤痕面积≥0.5c㎡的 
5000 3个月内 
资料来源：新氧、天星资本研究所 
4. 锦江春色来天地，玉垒浮云变古今：大型连锁或成主流，医美
O2O 重构行业生态 
从行业产业链来看医美行业全局，上游包括医疗器械生产商，中游通常是代理
商和经销商，下游涵盖公立医院美容科、民营美容医院及美容院。目前医美行业竞
争激烈，由于国内医美市场合规化未成熟，非法产品充斥直接影响正规上游厂商利
润，进而影响其投入，随着未来合规化进程加块，上游将崛起；另一个方面，国内
股票报告网整理http://www.nxny.com
   天星资本研究所 
敬请参阅最后一页特别声明      - 13 - 
下游医美市场繁荣，随着下游市场的逐渐完善，上游将夺回话语权。此外，移动互
联网的发展，医美 O2O的介入，未来行业下游主要会发生两大趋势变化： 
4.1 大型连锁或成为主流，民营中小型医美机构面临模式分化 
我国各类医疗美容机构超过 1 万家，市场竞争格局较为分散，以民营企业为主，
存在大量的小型私人诊所类机构。全国连锁性品牌较少，各地区市场有各自的强势
品牌。 
资本介入助力医美机构快速扩张。随着医疗美容热度的提升，医美机构纷纷通
过申请上市等多种方式融资发展，资本的介入使医美机构有了充足的资金来源进行
快速扩张，抢占市场份额，发展成为大型连锁机构。同时，资本的引入也有利于医
美机构引进先进技术和医疗器械，提升自身的技术实力和医疗水平，为机构的快速
扩张提供有力支撑。 
在当前成本攀升的背景下，具有规模效应、品牌效应、能够提供个性化高质量
服务的大型连锁机构将逐渐成为行业的主流，行业集中度有望提升，而私人诊所由
于其极低的成本也存在一定的生存空间，未来行业竞争格局或向“大型连锁+私人
诊所”的方向发展。 
此外，医美市场上也出现了医生独立创业的现象，未来中小民营机构将面临经
营模式的分化，包括医生创业，独立转型，转化为专门诊所，做细分领域项目；参
与到被大型机构收购参与合并；跟随新医美系统的形成，转变商业模式成为开放平
台机构。 
4.2 医美 O2O 成行业枢纽，推动行业形成良性竞争格局 
由于下游机构销售费用高，投入广告营销费用较高，导致净利润偏低，加上移
动互联网时代的迅猛发展，在下游与消费者之间，医美 O2O 强势介入，成为为下游
机构提供客流量的导客平台，主要的商业模式都是“社区分享经历+吸引流量+导流
到医美机构”。 
医疗美容 O2O 平台一般是一些第三方互联网医美平台，通过案例分享、医生机
构过滤、治疗方案推荐等方式，将价格、医师机构资格信息、效果评估信息等公开，
从而提升了信息的透明度，让消费者可以接触到更多的有用信息，解决了传统医美
行业信息不对称的问题，有效解决消费者、医师、医美机构的痛点，通过更低地成
本为医院创造客源来创造商业价值，推动行业形成良好的竞争格局。2017 年 1月 3
日，互联网医美平台新氧创始人金星称，新氧在 2016 年实现了整体盈利，订单数比
2015年增长了 34倍，线上交易总额超过 20亿元。 
医美 APP 正成为医美行业枢纽：帮助上游厂商简化分销环节，帮助医美机构降
低获客成本，协助消费者高效决策，医生可以塑造个人品牌，同时引进金融、保险、
法律等保障服务用户。据统计，约 80%医美机构正减少在搜索引擎上的投入，其中
部分中小型机构，减幅平均在 50%以上。超过 30%机构表示，医美 APP正在成为主要
获客渠道。 
 
股票报告网整理http://www.nxny.com
   天星资本研究所 
敬请参阅最后一页特别声明      - 14 - 
图表 24：医美 O2O打破信息不对称 
 
资料来源：天星资本研究所整理 
图表 25：医疗 O2O主要平台介绍 
名称 创立时间 融资额 融资时间 投资方 
 
2013年 2月 
A轮：未透露 
B轮：2000万美元 
C轮：5000万人民币 
A轮：2014年 1月 
B轮：2014年 12月 
C轮：2016年 3月 
A轮：经纬中国 
B轮：经纬中国、挚信资本 
C轮：优壹品 
 
2013年 5月 天使：600万 
A轮：300万美元 
B轮：数千万美元 
C轮：未透露 
天使：2013年7月 
A轮：2014年 3月 
B轮：2015年7月 
C轮：2016年7月 
天使：经纬中国 
A轮：红杉资本 
B轮：维梧资本、红杉资本 
C轮：腾讯众创空间、潮宏
基集团、苏宁环球 
 
2011年 12
月 
A轮：500万美元 
B轮：1.1亿元人民币 
A轮：2014年9月 
B轮：2015年12月 
A轮：联创策源 
B轮：赛富投资基金 
 
2011年 1月 A轮：2000万人民币 
 
A轮：2014年9月 A轮：同创伟业 
 
2014年 8月 A轮：未透露 
B轮：1200万美元 
A轮：2015年 1月 
B轮：2106年 3月 
A轮：N/A 
B轮：IDG、平安创投、高榕
资本 
 
2015年 1月 A轮：200万美元 A轮：2014年 12月 A轮：祥峰投资 
 
2013年 3月 天使轮：数百万人民
币 
A轮：数千万人民币 
B轮：未透露 
天使轮：2013年 4
月 
A轮：2014年 7月 
B轮：2016年 3月 
天使轮：中路资本 
A轮：阿里系 
B轮：Sky View 
资料来源：新芽、天星资本研究所 
5. 忽如一夜春风来，千树万树梨花开：资本纷至沓来，医美并购
整合竞争加剧 
随着消费心理逐渐成熟，消费群体悄然增长，一个与每个人生活密切相关的产
业，作为新兴瞻仰产业，医美行业的发展潜力吸引了多方资本来分得“大医美”时
股票报告网整理http://www.nxny.com
   天星资本研究所 
敬请参阅最后一页特别声明      - 15 - 
代的一杯羹，行业竞争激烈，并购整合加剧。 
未来，医疗美容行业可能会出现更多兼并收购，行业集中度迅速提升。大型医
疗美容连锁机构的扩张需要不断扩展新市场，建立新的连锁分店，相比于建设新的
医疗美容医院，收购市场现有中小型医美机构周期更短，效果更加明显；而目前国
内大量中小机构盈利水平低下，为大型医美机构提供了兼并收购的机会，同时大型
连锁机构在扩张过程中不断抢占市场份额，中小机构经营更加困难，又为兼并收购
提供了有利条件。 
5.1 医美行业投资规模增大，主要集中在扩张期 
根据清科研究中心数据统计，1998-2016 年中国医疗美容行业投资案例共有 779
起，其中披露投资金额 671 起，全部投资金额共计 540.88 亿元，平均每笔投资金额
高达 8061 万元。2010 年以后，医美行业在投资数量增加的同时，投资规模也在急
剧增大，2015 年投资案例数高达 249 起，较 2008 年增长超过 15倍，投资金额增加
近 10倍；中国医疗美容行业投资阶段主要集中在扩张期占比达 46%。 
此外，1998 年-2016 年，中国医疗美容行业投资地区主要集中在京津地区，北
京市为全国医疗美容投资最为集中的地区，其次是广东省和长三角地区，中部以湖
北省、重庆及四川地区作为后期之秀。 
图表 26：1998-2016 年中国医疗美容行业投资规
模统计 
图表 27：1998-2016 年中国医疗美容行业投资阶段分
布（按投资金额，M RMB） 
  
资料来源：清科研究中心、天星资本研究所 资料来源：清科研究中心、天星资本研究所 
 
 
 
 
 
 
 
10%
20%
24%
46%
种子期 成熟期 扩张期 初创期
股票报告网整理http://www.nxny.com
   天星资本研究所 
敬请参阅最后一页特别声明      - 16 - 
图表 28：1998-2016年中国医疗美容行业投资数量地区分布 
 
资料来源：清科研究中心、天星资本研究所 
5.2 医美行业并购案例不断攀升，上游及中下游并购占比平均 
清科研究中心数据统计称， 2001-2016年中国医美行业共发生起 302并购事件，
并购总金额 680.6 亿人民币，平均每笔并购金额耗资 2.25 亿人民币，自 2011-2016
年，并购热潮开始发展并购案例增多，且并购金额不断攀升；根据医美行业上下游
分布，上游医药及医疗器械研发生产方面共发生 143起并购事件，并购总金额 349.29
亿人民币，中下游医疗院所并购及医药器械销售方面共发生 159 起并购事件，并购
总金额 331.32 亿人民币。 
图表 29：2001-2016年中国医疗美容行业并购规模统计 
 
资料来源：清科研究中心、天星资本研究所 
5.3 医美行业 IPO 主要集中在新三板 
据清科研究中心统计，1990-2016 年，中国医疗美容行业共成功上市 144 家企
业，筹资 309.84 亿美元。其中，披露筹资金额的案例 65 起，平均每家企业上市需
筹资超过 9000万美元；此外，医美行业上市地点主要集中在全国中小企业股份转让
系统，其次是香港主板，深圳创业板、香港创业板和上海证券交易所也是企业上市
较为集中的地点。 
1
1
1
1
1
1
2
2
3
3
4
4
4
5
6
7
7
8
8
11
13
19
26
49
91
119
133
218
0 50 100 150 200 250
美国
台湾
广西
河北
黑龙江
福建
吉林
香港
陕西
辽宁
重庆
湖北
江苏
广东
股票报告网整理http://www.nxny.com
   天星资本研究所 
敬请参阅最后一页特别声明      - 17 - 
6. 雨后春笋足，新笋迸龙雏：医美行业投资及新三板医美标的分
析 
6.1 医美投资紧握三大点 
基于上述医美趋势分析，中国医疗美容行业正值快速成长期，从医疗美容整个
产业链来分析，首先行业下游快速发展，合规政策逐渐细则化，必将使得医美行业
上游夺回话语权；其次我们可以关注民营美容医院，随着医生技术的飞速发展，作
为美容服务的提供商，直接对接消费需求，随着行业竞争秩序的规范，必然会有部
分企业凭借一流的技术、优质的服务和安全的产品而胜出，建设成为国内知名的品
牌医疗美容服务提供商；医美 O2O 极大缩短美容医院和潜在客户之间的距离，从而
降低获客成本，并且结合消费金融的火爆趋势，衍生出多元化方向的业务，发展空
间极大。 
6.2 新三板医美企业净利润偏低，龙头企业诞生 
新三板上医疗美容概念股共有 16支，其中 5家企业采用做市转让（华韩整形、
奇致激光、利美康、可恩口腔及莲池医院），11家企业采用协议转让；5家企业进
入创新层（华韩整形、奇致激光、大众口腔、可恩口腔及莲池医院），11家企业划
分为基础层。此外，美贝尔发布公开转让说明书，拟登录新三板；奇致激光拟申请
IPO，辅导期自 2017 年 1月 20日开始计算。 
图表 32：医美行业新三板概念股统计 
股票代码 公司简称 所属分层 
2015年营业
收入（万元） 
2015年净
利润（万元） 
净资产收益
率 ROE（%） 
每股收益
EPS（元） 
公司简介 
430335.OC 华韩整形 创新层 33,826.13 2,940.49 25.56 0.41 集整形美容医院投资及其它
投资与资产管理为一体的控
股型公众公司，目前旗下拥有
图表 30：1990-2016 年中国医疗美容行业上市规模统
计 
图表 31：1990-2016 年中国医疗美容行业上市地
点分布 
  
资料来源：清科研究中心、天星资本研究所 资料来源：清科研究中心、天星资本研究所 
全国中小企业股份
转让系统
23%
纳斯达克证券交易
所 5%
香港主板
21%
深圳主板
4%
香港创业板
11%
上海证券交易
所 8%
深圳中小企业
板 5%
深圳创业板
18%
纽约证券
交易所
3%
新加坡主
板 2%
股票报告网整理http://www.nxny.com
   天星资本研究所 
敬请参阅最后一页特别声明      - 18 - 
3家国际化的全国知名机构 
832861.OC 奇致激光 创新层 14,296.42 2,815.25 39.17 0.56 中国最大的医疗和美容激光/
强光制造企业 
830938.OC 可恩口腔 创新层 10,516.84 1,257.08 15.80 0.39 德州首家口腔专科医院 
831672.OC 莲池医院 创新层 8,769.16 1,229.43 11.09 0.19 集医疗、预防、保健、康复为
一体现代化医院 
832387.OC 大众口腔 创新层 5,825.41 792.84 28.41 0.40 主要为患者提供各种口腔疾
病的诊断、治疗、牙齿美容及
口腔健康保健等口腔医疗服
务 
832533.OC 利美康 基础层 14,123.30 1,641.35 14.47 0.23 经贵州省卫生厅核准注册的
省内唯一一家民营三级专科
医院，主要从事整形美容服务 
839070.OC 伊美尔 基础层 61,063.57 4,086.53 66.16 0.34 大型医疗美容连锁集团，涵盖
多种医疗美容服务 
839816.OC 永成医美 基础层 16,352.12 2,550.69 26.42 0.48 经营高端医疗美容为主，范围
涵盖美容外科、美容皮肤科及
其他医疗美容项目 
834480.OC 丽都整形 基础层 21,891.47 1,813.21 22.11 0.23 提供医疗整形美容服务的专
科医院 
838460.OC 汇博医疗 基础层 3,487.73 1,276.69  - 1.44 集医疗器械研发、生产和销售
为一体，其中疤痕修复类产品
“医用硅酮凝胶敷料”和“医
用硅凝胶膜敷料”已成为业内
预防疤痕增生的首要产品 
837636.OC 春天医美 基础层 6,718.44 718.20 32.68 0.32 主要从事医疗美容机构运营
及管理业务，开展医疗美容服
务连锁化运营 
835387.OC 荣恩医疗 基础层 5,634.89 563.63 25.63 0.34 集美容整形投资、资产管理为
一体的投资管理公司 
838265.OC 瑞澜医美 基础层 6,152.49 476.05 49.05 0.85 专业提供医疗整形美容服务
的综合性美容机构 
833407.OC 亚华智库 基础层 1,354.37 452.66 24.56 0.31 为中国医疗美容机构品牌战
略规划、运营管理与营销传播
等提供一站式服务 
836313.OC 俏佳人 基础层 3,431.50 345.37 13.35 0.64 以整形美容、皮肤美容为主的
诊疗服务 
839429.OC 京都时尚 基础层 1,012.74 38.50 25.56 0.41 专门从事医疗整形美容服务
的诊所，主要从事美容外科 
资料来源：Wind、天星资本研究所 
 
 
 
股票报告网整理http://www.nxny.com
   天星资本研究所 
敬请参阅最后一页特别声明      - 19 - 
图表 33：医美行业新三板概念股地域分布情况 
 
资料来源：Wind、天星资本研究所 
华韩整形（430335.OC）：医美行业龙头企业，获业界高度认可 
华韩整形是新三板医美行业上市挂牌第一股，华韩整形美容医院投资及其它投
资与资产管理为一体的控股型公众公司，目前旗下国际化的全国知名机构有：南京
医科大学友谊整形外科医院(国家三级整形外科医院)、北京华韩医疗美容医院、青
岛华韩整形美容医院等。其中南京医科大学友谊整形外科医院在中国整形美容协会
所举办的 2016年度医疗美容机构评审中获得最高级别 5A等级的评审结果。 
此外，华韩整形美容医院控股股份有限公司旗下北京华韩医疗美容医院获得
JCI（Joint Commission International）的认证；华韩整形美容医院控股股份有限
公司旗下南京医科大学友谊整形外科医院在南京市卫生和计划生育委员会所举办的
南京市医学重点专科评审中获评为南京市医学重点专科（专科名称：整形外科）。 
伊美尔（839070.OC）：全国性医美连锁龙头，民医资本医美行业先行者 
伊美尔是一家全国领先的医疗美容连锁集团，深耕医美领域近 20 年，服务涵
盖美容外科、美容皮肤科、美容牙科和美容中医科等多种医疗美容服务。目前在全
国范围内拥有 17 家医疗美容机构，具体包括 10 家医疗美容医院和 7 家毛发门诊。
公司计划未来 3-5 年在全国范围内自建/收购并运营 30 家医院、30 家诊所，成为
国内领先的大型医美连锁机构龙头。 
目前公司的医疗团队实力雄厚，由庄洪兴和徐军博士领衔，包括执业医师 148 
名，医技人员 39 名和执业护士 202 名，2015 年伊美尔赔付率仅为 0.18%，远低于
行业 1%的水平，单名主刀医生的产出为 1246 万，高于行业平均的 900 万元。2015 
年伊美尔复购率达 61%，远高于行业平均水平 50%。上述指标说明伊美尔注重打造品
牌价值，控制风险，为消费者提供高质量的医美服务，与此同时同时借助资本力量
加速行业整合，成就医美领域领导品牌。 
 
 
4
2 2 2 2
1 1 1 1
0
1
2
3
4
5
北京 广东 上海 山东 湖北 江苏 湖南 贵州 河南
股票报告网整理http://www.nxny.com
   天星资本研究所 
敬请参阅最后一页特别声明      - 20 - 
7. 风险因素 
医疗纠纷及事故风险； 
行业监管政策出台及执行低于预期，政府整治力度不及预期； 
医美企业并购低于预期； 
医美 O2O 发展不达预期。 
 
 
 
 
 
 
图表 34：2013-2015 年华韩整形营业收入、归母净利
润及 ROE 
图表 35：2014-2015 年伊美尔营业收入、归母净
利润及 ROE 
  
资料来源：Wind、天星资本研究所 资料来源： Wind、天星资本研究所 
2.32
3.39
25.56
0
5
10
15
20
25
30
0
5,000
10,000
15,000
20,000
25,000
30,000
35,000
40,000
2013 2014 2015
营业收入（万元） 归母净利润（万元）
ROE（%）
15.09
14.47
0
2
4
6
8
10
12
14
16
0
10,000
20,000
30,000
40,000
50,000
60,000
70,000
2014 2015
营业收入（万元） 归母净利润（万元）
ROE（%）
股票报告网整理http://www.nxny.com
研究员声明 
每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的研究员在此作以下声明： 
（1）本报告中所表述的任何观点均准确地反映了其个人对该行业或公司的看法，并且以独立的方式表述（包
括与天星资本相关的部分）；（2）研究员薪酬的任何组成部分无论是在过去、现在及将来，均与其在本研究报
告中所表述的具体建议或观点无直接或间接的关系。 
投资评级说明 
行业评级  报告发布日后的 12 个月内行业股票指数的涨跌幅度相对同期三板做市指数的涨跌幅为基准，投资
建议的评级标准为： 
              推 荐：相对表现优于市场 
              中 性：相对表现与市场持平 
              回 避：相对表现弱于市场 
公司评级  报告发布日后的 12 个月内公司的涨跌幅度相对同期三板做市指数的涨跌幅为基准，投资建议的评
级标准为： 
              买 入：相对大盘涨幅大于 20% 
              增 持：相对大盘涨幅在 10%~20%之间 
              中 性：相对大盘涨幅在-10%~10%之间 
              减 持：相对大盘涨幅小于-10% 
免责声明 
本报告信息均来源于公开资料，本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证。本报告所载的观点、意见
及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断。该等观点、意见和推测不需通知即可作出更改。在不同时期，
或因使用不同的假设和标准、采用不同分析方法，本公司可发出与本报告所载观点意见及推测不一致的报告。 
报告中的内容和意见仅供参考，并不构成本公司对所述证券买卖的出价或询价。本报告所载信息不构成个人投
资建议，且并未考虑到个别投资者特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应对本报告所载观点和意见作出独
立评估，并考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况，必要时就法律、商业、财务、税收等问题咨
询专业财务顾问的意见。本公司及其雇员对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失不承担任何责任。 
本报告版权仅为天星资本所有，天星资本对本报告保留一切权利，未经天星资本事先书面许可，任何机构和个
人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用本报告的任何部分。如征得天星资本同意进行引用、刊发的，需在
允许的范围内使用，并注明出处为“天星资本研究”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。
所有本报告所使用的商标、服务标识及标记均为天星资本的商标、服务标识和标记。 
证券市场是一个风险无时不在的市场，请您务必对盈亏风险有清醒的认识，认真考虑是否进行证券交易。市场
有风险，投资需谨慎。 
 
 
 
 
 
 
 
股票报告网整理http://www.nxny.com