概要信息：

目　录
第一章　公司财务概述 （１）
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第二章　财务报表分析 （１４）
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第三章　长期财务规划 （３４）
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第四章　折现与现值 （４５）
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第五章　资本预算 （６２）
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第六章　风险与收益 （９５）
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第七章　加权平均资本成本 （１１０）
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第八章　有效市场假说 （１２５）
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第九章　企业融资决策 （１３２）
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第十章　公司价值评估 （１６０）
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第一章　公司财务概述
知识点列表
知识点 名　　称 学习建议
一 企业的组织形式 理解
二 公司财务概述
（一） 公司财务的概念 重点掌握
（二） 公司财务的对象 重点掌握
（三） 公司财务的内容 重点掌握
（四） 公司财务的特点 重点掌握
三 财务管理的目标
（一） 利润最大化 重点掌握
（二） 每股收益最大化 重点掌握
（三） 企业价值最大化 （股东财富最大化） 重点掌握
（四） 相关者利益最大化 重点掌握
（五） 不同利益主体公司财务目标的矛盾与协调 （拓展） 理解
四 公司财务环境 理解
一、企业的组织形式
（一）定义
企业组织形式是指企业财产及其社会化大生产的组织状态，它表明一个企业的财产构成、内部
分工协作与外部社会经济联系的方式。
（二）分类
国际上通常分类为：独资企业、合伙企业和公司企业。
１．个人独资企业
独资企业，西方也称 “单人业主制”。它是由某个人出资创办的，有很大的自由度，只要不违
法，爱怎么经营就怎么经营，要雇多少人，贷多少款，全由业主自己决定。赚了钱，交了税，一切
—１—
公司财务部分考点精讲
听从业主的分配；赔了本，欠了债，全由业主的资产来抵偿。我国的个体户和私营企业很多属于此
类企业。
２．合伙企业
合伙企业是由几个人、几十人，甚至几百人联合起来共同出资创办的企业。它不同于所有权和
管理权分离的公司企业。它通常是依合同或协议凑合组织起来的，结构较不稳定。合伙人对整个合
伙企业所欠的债务负有无限的责任。合伙企业不如独资企业自由，决策通常要合伙人集体做出，但
它具有一定的企业规模优势。
以上两类企业属自然人企业，出资者对企业承担无限责任。
３．公司企业
公司企业是按所有权和管理权分离，出资者按出资额对公司承担有限责任创办的企业。主要包
括有限责任公司和股份有限公司。
（三）各种组织形式的特点
１．个人独资企业
优点：
（１）创立容易；
（２）维持个人独资企业的固定成本较低；
（３）不需要交纳企业所得税。
缺点：
（１）业主对企业债务承担无限责任；
（２）企业的存续年限受限于业主的寿命。
（３）难以从外部获得大量资金用于经营。
２．合伙企业
优点：
与个人独资企业类似，只是程度有些区别。
缺点：
与个人独资企业类似，只是程度有些区别。
（１）合伙人对企业债务须承担无限连带责任。
（２）企业的存续年限取决于合伙人卖出所持有的份额或死亡。
３．公司制企业
优点：
（１）无限存续；
（２）容易转让所有权；
（３）有限债务责任。
—２—
【提示】　公司制企业更容易在资本市场上筹集到资金，投资者的风险小。
缺点：
（１）双重课税 （企业和个人所得税）；
（２）组建公司成本高；
（３）存在代理问题 （经营者和所有者分开以后，经营者成为代理人，所有者成为委托人，代理
人可能为了自身利益而伤害委托人的利益。）
【总结】　独资企业、合伙企业、公司制企业主要特点的比较
比较项目 独资企业 合伙企业 公司制企业
承担的责任 无限债务责任 承担无限、连带责任 有限债务责任
权益转让 难 居中 容易转让所有权
筹集资金的难易程度 难 居中 容易
组建成本 低 居中 高
纳税 个人所得税 个人所得税 企业所得税和个人所得税
代理问题 － － 存在代理问题
二、公司财务概述
（一）公司财务的概念
公司财务是组织企业财务活动、处理财务关系的一项经济管理工作。
１．财务活动
在市场经济条件下，企业的生产经营过程，一方面表现为物资的不断购进和售出；另一方面则
表现为资金的支出和收回。这种伴随经营活动不断的资金收支就构成了企业的财务活动。因此，财
务活动是指资金的筹集、运用、耗资、收回及分配等一系列行为。其中筹资活动是资金运动的前
提，投资活动是资金运动的关键，分配活动是作为投资成果进行的，体现了企业投资与筹资的目标
要求。
２．财务关系
（１）企业与投资者之间的财务关系。是指企业的投资者向企业投入资金，企业向其投资者支付
投资报酬所形成的所有权性质的受资与投资关系。企业的所有者 （投资者）主要有国家、法人单
位、个人和外商。
（２）企业与债权人之间的财务关系。指企业向债权人借入资金，并按合同的规定支付利息和归
还本金所形成的债务与债权的关系。
（３）企业与政府之间的财务关系。政府作为社会管理者，通过税务机关以收取各种税款的方式
强制参与企业利益的分配。企业与税务机关的关系是依法纳税和依法征税的权利与义务关系。
—３—
公司财务部分考点精讲
（４）企业与受资者之间的财务关系。指企业以购买股票或直接投资的形式向其他企业投资所形
成的所有权性质的投资与受资关系。
（５）企业与债务人之间的财务关系。指企业将其资金以购买债券、提供借款或商业信用等形式
出借给企业单位所形成的债权与债务关系。
（６）企业与职工直接的财务关系。指企业向职工支付劳动报酬所形成的劳动成果上的分配
关系。
（７）企业内部各部门之间的财务关系。指企业内部各单位之间在生产经营各环节中互相提供产
品或劳务所形成内部各单位直接的利益分配关系。
（二）公司财务对象
公司财务主要是资金的管理，其对象是资金及其流转。资金流转的起点和终点是现金，其他的
资产都是现金在流转中的转化形式。因此，公司财务的对象也可以说是现金及其流转。公司财务也
会涉及成本、收入和利润问题。
【注意】　从公司财务的角度来看，成本和费用是现金的耗费，收入和利润是现金的来源。公
司财务主要在这种意义上研究成本和收入，而不同于一般意义上的成本管理与销售管理，也不同于
计量收入、成本和利润的会计工作。
１．现金流转的概念
在生产经营中，现金变为非现金资产，非现金资产又变为现金，这种周而复始的过程称为现金
流转。这种流转不断进行称为现金的循环或资金的循环。
２．现金的短期循环与长期循环
现金流转所需时间在一年以下的称为现金的短期循环。短期循环中的资产是流动资产。包括现
金本身和企业正常经营周期内可以完全合理地转为现金的存货、应收账款、短期投资及某些待摊和
预付费用等。
现金流转所需时间在一年以上的称为现金的长期循环。长期循环中的非现金资产是长期资产。
包括固定资产、长期资产、递延资产等。
【注意】　长期循环是一个缓慢的过程。长期循环有两个特点应特别注意：
第一、折旧既是一项费用，也是现金的一种来源。因此，每期的现金增加是利润与折旧之和。
折旧在增加现金的同时会减少固定资产的原值。
第二、短期循环与长期循环紧密相关。现金是长期循环和短期循环的共同起点，在换取非现金
时分开，分别转化为各种长期和短期资产，它们被使用时，分别进入 “在产品”和各种费用账户，
然后又汇合在一起，同步形成 “产成品”，产品经出售同步转化为现金。
３．现金流转的不平衡
如果企业的现金流出量与现金流入量相等，公司财务工作将大为减化。实际上这种情况极少出
现，不是收大于支，就是支大于收，绝大多数企业会多次遇到现金流出大于流入的情况。
现金流转不平衡的原因：
—４—
（１）企业内部的原因。如盈利、亏损、扩张等。
（２）企业外部的原因。如市场变化、经济兴衰、企业之间的竞争、通货膨胀等。
（三）公司财务内容
企业公司财务的对象是企业资金运动的全过程，是对资金运动的直接管理。因此，公司财务的
基本内容包括：
（１）融资活动：指企业为满足生产经营的资金需要，通过一定渠道，采用一定方式，经济有效
地筹措资金的行为。集中起来，分为权益融资和负债融资两种渠道。融资活动主要是通过对金融市
场的分析，确定筹资方式，进行筹资决策分析。目的是以最低的筹资成本，满足公司生产经营所需
资金。
表１－１　融资渠道与融资方式的配合
　　　　方式
渠道　　　　
吸收直接投资 发行股票 借款 发行债券 商业信用 融资租赁
国家财政资金 √ √
银行信贷资金 √ √
非银行的
金融机构资金
√ √ √
其他企业资金 √ √ √ √ √
企业留存收益 √ √ √
居民个人资金 √ √ √
外商资金 √ √ √
（２）投资活动：指企业将所筹资的资本投入生产经营活动以期获得收益的行为。它是通过分
析、评估、筛选出盈利好的投资项目和投资方案，并对投资风险和投资环境进行分析作出长期决
策。根据投资方向不同，分为对内投资 （如购置固定资产、无形资产及垫支于流动资产等）和对外
投资 （如购买股票、债券或联营、租赁、信托等）。从投资期限上，可分为资本性投资 （如固定资
产和长期有价证券）和营运资金投资 （如现金、存货、短期有价证券等）。
（３）资金营运：指维持企业日常经营活动正常进行而产生的资金收付活动。主要包括流动资产
和流动负债管理。它是对现金及对短期有价证券、应收账款、存货等进行管理。其目的是尽量减少
营运资金的占用与闲置，不断加快其周转。
（４）利润分配：指将企业实现的净利润，按照国家财务制度规定的分配形式和分配顺序，在国
家、企业和投资者之间进行的分配。它是对公司利润进行分配，不仅要考虑股东的权益，还要考虑
公司的发展机遇与筹资成本、股价的稳定等。要坚持企业长期发展利益与所有者眼前利益、资本保
全、投资分红等原则，进行股利的分配决策。
—５—
公司财务部分考点精讲
（四）公司财务特点
１．公司财务是一项综合性管理工作
企业管理在实行分工、分权的过程中形成了一系列专业管理，有的侧重于使用价值的管理，有
的侧重于价值的管理，有的侧重于劳动要素的管理，有的侧重于信息的管理。公司财务通过价值形
式，把企业的一切物质条件、经营过程和经营结果都合理地加以规划和控制，达到企业效益不断提
高、财富不断增加的目的。因此，公司财务既是企业管理的一个独立方面，又是一项综合性的管理
工作。
２．公司财务与企业各方面具有广泛联系
在企业中，一切涉及资金的收支活动，都与公司财务有关。每一个部门都会通过资金的使用与
财务部门发生联系。每一个部门也都要在合理使用资金、节约资金支出等方面接受财务部门的指
导，受到财务制度的约束，以此来保证企业经济效益的提高。
３．公司财务能迅速反映企业生产经营状况
在企业管理中，决策是否得当，经营是否合理，技术是否先进，产销是否顺畅，都可迅速地在
企业财务指标中得到反映。因此，公司财务工作既有其独立性，又受整个企业管理工作的制约。财
务部门应通过自己的工作，向企业领导及时通报有关财务指标的变化情况，以便把各部门的工作都
纳入到提高经济效益的轨道，努力实现公司财务的目标。
三、财务管理目标
财务管理目标是企业公司财务工作尤其是财务决策所依据的最高准则，是企业财务活动所要达
到的最终目标。
目前，对财务管理目标的认识尚未统一，主要有四种观点：利润最大化、每股利润最大化、企
业价值最大化 （股东财富最大化）和相关者利益最大化。
（一）利润最大化
这种观点认为，利润代表了企业新创造的财富，利润越多则说明企业的财富增加的越多，越接
近企业的目标。
优点是：
１．利润额直观、明确、容易计算。
２．在一定程度上反映了企业经济效益的高低。
这种观点的缺陷是：
１．利润最大化是一个绝对指标，没有考虑企业的投入与产出之间的关系，难以在不同资本规
模的企业或同一企业的不同期间进行比较。
２．没有区分不同时期的收益，没有考虑资金的时间价值。投资项目收益现值的大小，不仅取
决于其收益将来值总额的大小，还要受取得收益时间的制约。因为早取得收益，就能早进行再投
—６—
资，进而早获得新的收益，利润最大化目标则忽视了这一点。
３．没有考虑风险问题。一般而言，收益越高，风险越大。追求最大利润，有时会增加企业风
险，但利润最大化的目标不考虑企业风险的大小。
４．利润最大化可能会使企业财务决策带有短期行为，即片面追求利润的增加，不考虑企业长
远的发展。
（二）每股利润最大化
这种观点认为：应该把企业利润与投入的资本相联系，用资本利润率 （每股利润）概括企业公
司财务目标。其观点本身概念明确，将企业实现的利润与投入的资本或股本进行对比，可以在不同
资本规模的企业或期间进行对比，揭示其盈利水平的差异。
但是这种观点仍然存在两个问题：一是没有考虑资金的时间价值；二是没有考虑风险问题。
（三）企业价值最大化 （股东财富最大化）
１．企业价值最大化
企业价值的大小取决于企业全部财产的市场价值和企业潜在或预期获利能力。这种观点认为：
企业价值最大化可以通过企业的合理经营，采用最优的财务决策，充分考虑资金的时间价值和风险
与报酬的关系，在保证企业长期稳定发展的基础上，使企业总价值达到最大。这是现代西方公司财
务理论普遍公认的财务目标，他们认为这是衡量企业财务行为和财务决策的合理标准。
它的优点是：
（１）考虑了资金的时间价值和风险价值；
（２）体现了对资产保值增值的要求；
（３）有利于克服企业的短期行为；
（４）有利于社会资源的合理配置。
它的缺点是：
（１）非上市企业的价值确定难度较大。虽然通过专门评价 （如资产评估）可以确定其价值，
但评估过程受评估标准和评估方式的影响使估价不易客观和标准，从而影响企业价值的准确与客
观性。
（２）股票价格的变动除受企业经营因素影响之外，还要受到其他企业无法控制的因素影响。
２．股东财富最大化
对于股份制企业，企业价值最大化可表述为股东财富最大化。对于上市的股份公司，股东财富
最大化可用股票市价最大化来代替。股票市价是企业经营状况及业绩水平的动态描述，代表了投资
大众对公司价值的客观评价。股票价格是由公司未来的收益和风险决定的，其股价的高低，它不仅
反映了资本和获利之间的关系，而且体现了预期每股收益的大小、取得的时间、所冒的风险以及企
业股利政策等诸多因素的影响。企业追求其市场价值最大化，有利于避免企业在追求利润上的短期
行为，因为不仅目前的利润会影响企业的价值，预期未来的利润对企业价值的影响所起的作用
—７—
公司财务部分考点精讲
更大。
优点：
（１）概念清晰。股东财富最大化可以用股票市价来计量；
（２）考虑了资金的时间价值；
（３）科学地考虑了风险因素，因为风险的高低会对股票价格产生重要影响；
（４）股东财富最大化一定程度上能够克服企业在追求利润上的短期行为，因为不仅目前的利润
会影响股票价格，预期未来的利润对企业股票价格也会产生重要影响；
（５）股东财富最大化目标比较容易量化，便于考核和奖惩。
缺点：
（１）它只适用于上市公司，对非上市公司很难适用。
（２）股东财富最大化要求金融市场是有效的。由于股票的分散和信息的不对称，经理人员为实
现自身利益的最大化，有可能以损失股东的利益为代价作出逆向选择。
（３）股票价格除了受财务因素的影响之外，还受其他因素的影响，股票价格并不能准确反映企
业的经营业绩。所以，股东财富最大化目标受到了理论界的质疑。
【注意】　两者的区别：
有些人将企业价值最大化等同于股东财富最大化，实际上这两种理财目标是不同的，主要表
现在：
（１）对象不同。在企业价值最大化下，管理者的服务、负责对象是人化的 “企业”，而在股东
财富最大化下，管理者的服务、负责对象是股东；
（２）内容不同。企业价值包括股东权益和负债两个部分的价值，而股东财富只包括股东权益这
部分的价值加上分配的股利。虽然负债对股东财富有影响，但它不属于股东财富的内容。
（四）相关者利益最大化
此观点认为：现代企业是一个由多个利益相关者组成的集合体，公司财务是正确组织财务活
动、妥善处理财务关系的一项经济管理工作，公司财务目标应从更广泛、更长远的角度来找到一个
更为合适的理财目标，这就是利益相关者财富最大化。
优点是：
１．有利于企业长期稳定发展。
２．体现了合作共赢的价值理念，有利于实现企业经济效益和社会效益的统一。
３．这一目标本身是一个多元化、多层次的目标体系，较好地兼顾了各利益主体的利益。
４．体现了前瞻性和可操作性的统一。
缺点是：
１．企业在特定的经营时期，几乎不可能使利益相关者财富最大化，只能做到其协调化。
２．所设计的计量指标中销售收入、产品市场占有率是企业的经营指标，已超出了公司财务自
身的范畴。
—８—
三、不同利益主体公司财务目标的矛盾与协调
企业从事公司财务活动，必然发生企业与各个方面的经济利益关系，在企业财务关系中最为重
要的关系是所有者、经营者与债权人之间的关系。企业必须处理、协调好这三者之间的矛盾与利益
关系。
（一）所有者与经营者的矛盾与协调
企业是所有者的企业，企业价值最大化代表了所有者的利益。现代公司制企业所有权与经营权
完全分离，经营者不持有公司股票或持部分股票，其经营的积极性就会降低，因为经营者拼命干的
所得不能全部归自己所有。此时他会干的轻松点，不愿意为提高股价而冒险，并想法用企业的钱为
自己谋福利，如坐豪华轿车，奢侈的出差旅行等，因为这些开支可计入企业成本由全体股东分担。
甚至蓄意压低股票价格，以自己的名义借款买回，导致股东财富受损，自己从中渔利。由于两者行
为目标不同，必然导致经营者利益和股东财富最大化的冲突，即经理个人利益最大化和股东财富最
大化的矛盾。
为了协调所有者与经营者的矛盾，防止经理背离股东目标，一般有两种方法：
１．监督。
经理背离股东目标的条件是，双方的信息不一致。经理掌握企业实际的经营控制权，对企业财
务信息的掌握远远多于股东。为了协调这种矛盾，股东除要求经营者定期公布财务报表外，还应尽
量获取更多信息，对经理进行必要的监督。但监督只能减少经理违背股东意愿的行为，因为股东是
分散的，得不到充分的信息，全面监督实际上做不到，也会受到合理成本的制约。
２．激励。
就是将经理的管理绩效与经理所得的报酬联系起来，使经理分享企业增加的财富，鼓励他们自
觉采取符合股东目标的行为。如允许经理在未来某个时期以约定的固定价格购买一定数量的公司股
票。股票价格提高后，经理自然获取股票涨价收益；或以每股收益、资产报酬率、净资产收益率以
及资产流动性指标等对经理的绩效进行考核，以其增长率为标准，给经理以现金、股票奖励。但激
励作用与激励成本相关，报酬太低，不起激励作用；报酬太高，又会加大股东的激励成本，减少股
东自身利益。可见，激励也只能减少经理违背股东意愿的行为，不能解决全部问题。
通常情况下，企业采用监督和激励相结合的办法使经理的目标与企业目标协调起来，力求使监
督成本、激励成本和经理背离股东目标的损失之和最小。
除了企业自身的努力之外，由于外部市场竞争的作用，也促使经理把公司股票价格最高化作为
他经营的首要目标。其主要表现在：
１．经理人才市场评价
经理人才作为一种人力资源其价值是由市场决定的。来自资本市场的信息反映了经理的经营绩
效，公司股价高说明经理经营有方，股东财富增加，同时经理在人才市场上的价值也高，聘用他的
公司会向他付出高报酬。此时经理追求利益最大的愿望便与股东财富最大的目标一致。
—９—
公司财务部分考点精讲
２．经理被解聘的威胁
现代公司股权的分散使个别股东很难通过投票表决来撤换不称职的总经理。同时由于经理被授
予了很大的权力，他们实际上控制了公司。股东看到他们经营企业不力、业绩欠佳而无能为力。进
入８０年代以来，许多大公司为机构投资者控股，养老基金、共同基金和保险公司在大企业中占的
股份，足以使他们有能力解聘总经理。由于高级经理被解聘的威胁会动摇他们稳固的地位，因而促
使他们不断创新、努力经营，为股东的最大利益服务。
３．公司被兼并的威胁
当公司经理经营不力或决策错误，导致股票价格下降到应有的水平时，就会有被其他公司兼并
的危险。被兼并公司的经理在合并公司的地位一般都会下降或被解雇，这对经理利益的损害是很大
的。因此经理人员为保住自己的地位和已有的权力，会竭尽全力使公司的股价最高化，这是和股东
利益一致的。
（二）所有者与债权人的矛盾与协调
企业的资本来自股东和债权人。债权人的投资回报是固定的，而股东收益随企业经营效益而变
化。当企业经营的好时，债权人所得的固定利息只是企业收益中的一小部分，大部分利润归股东所
有。当企业经营状况差陷入财务困境时，债权人承担了资本无法追回的风险。这就使得所有者的财
务目标与债权人渴望实现的目标可能发生矛盾。首先，所有者可能未经债权人同意，要求经营者投
资于比债权人预计风险要高的项目，这会增加负债的风险。若高风险的项目一旦成功，额外利润就
会被所有者独享；但若失败，债权人却要与所有者共同负担由此而造成的损失。这对债权人来说风
险与收益是不对称的；其次，所有者或股东未征得现有债权人同意，而要求经营者发行新债券或借
新债，这增大了企业破产风险，致使旧债券或老债的价值降低，侵犯了债权人的利益。因此，在企
业财务拮据时，所有者和债权人之间的利益冲突加剧。
所有者与债权人的上述矛盾协调，一般通过以下方式解决：
１．限制性借款。
它是通过对借款的用途限制、借款的担保条款和借款的信用条件来防止和迫使股东不能利用上
述两种方法剥夺债权人的债权价值。
２．收回借款不再借款。
它是当债权人发现公司有侵蚀其债权价值的意图时，采取收回债权和不给予公司重新放款，从
而来保护自身的权益。
除债权人外，与企业经营者有关的各方都与企业有合同关系，都存在着利益冲突和限制条款。
企业经营者若侵犯职工雇员、客户、供应商和所在社区的利益，都将影响企业目标的实现。所以说
企业是在一系列限制条件下实现企业价值最大化的。
—０１—
四、公司财务环境
（一）定义
财务管理环境，或称理财环境，是指对企业财务活动和财务管理产生影响作用的企业内外各种
条件的统称。
（二）内容
１．微观理财环境
微观理财环境指企业的组织形式，企业的生产、销售和采购方式等。
中国的经济体制改革由政策调整转向企业制度创新的过程中，建立了适应市场经济的产权清
晰，权责明确，政企分开、管理科学的现代企业制度。企业的生产经营方式也由生产经营型向资本
运营型转变，在这种方式下，财务管理处于企业经营管理的中心，企业财务管理目标决定着企业经
营管理的目标。在微观理财环境下，企业不仅要获得最大利润，而且要争取企业价值有所增加。
２．宏观管理环境
宏观理财环境主要是指企业理财所面临的法律环境、金融市场环境、经济环境和社会环境等。
（１）法律环境
企业和外部发生经济关系时应遵守有关的法律、法规和规章。企业的理财活动，无论是筹资，
投资还是利润分配，应当遵守有关的法律规范，如：公司法、证券法、金融法、证券交易法、经济
合同法、企业财务通则、企业财务制度、税法等。
（２）金融市场环境
金融市场与企业的理财活动密切相关。金融市场是企业筹资和投资的场所，金融市场上有许多
资金筹集的方式，并且比较灵活。企业需要资金时，可以到金融市场选择适合自己需要的方式筹
资。企业有了剩余资金，也可以灵活地选择投资方式，为其资金寻找出路。并且在金融市场上，企
业可以实现长短期资金的转化。金融市场为企业理财提供有效的信息。金融市场的利率变动，反映
资金的供求状况；有价证券市场的行市反映投资人对企业经营状况和盈利水平的评价。他们是企业
经营和投资的重要依据。
（３）经济环境
指企业进行财务活动的客观经济状况，如经济发展状况，通货膨胀状况、经济体制等。
（４）社会环境
社会舆论监督对企业价值的影响，主要体现在企业对社会的贡献方面，如满足就业、增加职工
福利、保护环境、节约资源、创新意识等。这些直接影响企业的经营目标和投资方向，对企业理财
目标有重大影响。
—１１—
公司财务部分考点精讲
本章历年考题评析
一、判断题
１．作为公司制企业的目标，当债权人的利益得到保障时，公司价值最大化与股票价格最大化是一
致的。（　　）（中国人民大学，２０１２）
【答案】　×
【考点解析】　企业价值最大化一般用企业未来现金流量的现值表示；而股票价格最大化一般是
公司股票在股票市场上的价格最大化。两者涵义是不同的。但对于上市公司来讲，企业价值近
似等于股票市值加负债市值，又由于负债市值一般与账面价值相等，所以企业价值最大化与股
票价格最大化涵义基本一致。而对于非上市公司就不同。
２．财务管理目标是利润最大化。（　　）（对外经贸大学，２０１１）
【答案】　×
二、简答题
１．公司理财的目标是什么？（南京财经大学，２０１１，５分）
【答案】
（１）财务管理目标又称理财目标，是指企业进行财务活动所要达到的根本目的，它决定着企业
财务管理的基本方向。
（２）财务管理目标的主要观点有：
第一，利润最大化目标。该目标认为：利润代表了企业新创造的财富，利润越多则说明企
业的财富增加得越多，越接近企业的目标。
第二，股东财富最大化。该观点认为通过财务上的合理经营，为股东创造最多的财富，实
现企业财务管理目标。
第三，企业价值最大化。企业价值最大化是指采用最优的财务结构，充分考虑资金的时间
价值以及风险与报酬的关系，使企业价值达到最大。
第四，利益相关者财富最大化。此观点认为：现代企业是一个由多个利益相关者组成的集
合体，财务管理是正确组织财务活动、妥善处理财务关系的一项经济管理工作，财务管理目标
应从更广泛、更长远的角度来找到一个更为合适的理财目标，这就是利益相关者财富最大化。
（３）当前，对于公司制企业来讲，一般以企业价值最大化作为财务管理目标。
三、论述题
１．公司理财的内容主要有哪些？对公司如何做好理财谈谈你的认识。 （南京财经大学，２０１１，１５
分）
【答案】　公司理财是在市场经济条件下，研究以现代化企业和公司为代表的企业的理财 （或称
财务管理）行为。包括公司如何组织好其筹资、投资、营运资金管理、利润分配管理等理财活
动和如何处理好公司与其相关利益主体的经济关系。
财务管理的内容：（１）融资活动：指企业为满足生产经营的资金需要，通过一定渠道，采
—２１—
用一定方式，经济有效地筹措资金的行为。集中起来，分为权益融资和负债融资两种渠道。融
资活动主要是通过对金融市场的分析，确定筹资方式，进行筹资决策分析。目的是以最低的筹
资成本，满足公司生产经营所需资金。（２）投资活动：指企业将所筹资的资本投入生产经营活
动以期获得收益的行为。它是通过分析、评估、筛选出盈利好的投资项目和投资方案，并对投
资风险和投资环境进行分析作出长期决策。根据投资方向不同，分为对内投资 （如购置固定资
产、无形资产及垫支于流动资产等）和对外投资 （如购买股票、债券或联营、租赁、信托等）。
从投资期限上，可分为资本性投资 （如固定资产和长期有价证券）和营运资金投资 （如现金、
存货、短期有价证券等）。（３）资金营运：指维持企业日常经营活动正常进行而产生的资金收付
活动。主要包括流动资产和流动负债管理。它是对现金及对短期有价证券、应收账款、存货等
进行管理。其目的是尽量减少营运资金的占用与闲置，不断加快其周转。（４）利润分配：指将
企业实现的净利润，按照国家财务制度规定的分配形式和分配顺序，在国家、企业和投资者之
间进行的分配。它是对公司利润进行分配，不仅要考虑股东的权益，还要考虑公司的发展机遇
与筹资成本、股价的稳定等。
企业财务关系是指企业在组织财务活动过程中与有关各方面发生的经济利益关系。主要包
括：（１）企业与投资者之间的财务关系。是指企业的投资者向企业投入资金，企业向其投资者
支付投资报酬所形成的所有权性质的受资与投资关系。企业的所有者 （投资者）主要有国家、
法人单位、个人和外商。（２）企业与债权人之间的财务关系。指企业向债权人借入资金，并按
合同的规定支付利息和归还本金所形成的债务与债权的关系。（３）企业与政府之间的财务关系。
政府作为社会管理者，通过税务机关以收取各种税款的方式强制参与企业利益的分配。企业与
税务机关的关系是依法纳税和依法征税的权利与义务关系。（４）企业与受资者之间的财务关系。
指企业以购买股票或直接投资的形式向其他企业投资所形成的所有权性质的投资与受资关系。
（５）企业与债务人之间的财务关系。指企业将其资金以购买债券、提供借款或商业信用等形式
出借给企业单位所形成的债权与债务关系。（６）企业与职工直接的财务关系。指企业向职工支
付劳动报酬所形成的劳动成果上的分配关系。（７）企业内部各部门之间的财务关系。指企业内
部各单位之间在生产经营各环节中互相提供产品或劳务所形成内部各单位直接的利益分配关系。
—３１—
公司财务部分考点精讲
第二章　财务报表分析
知识点列表
知识点 名　　称 学习建议
一 财务分析概述
（一） 财务分析的目的 理解
（二） 财务分析的步骤 理解
（三） 财务分析的意义 理解
二 会计报表
（一） 资产负债表 重点掌握
（二） 利润表 重点掌握
（三） 现金流量表 重点掌握
三 财务分析的方法 理解
四 企业偿债能力指标
（一） 短期偿债能力 重点掌握
（二） 长期偿债能力 重点掌握
五 企业营运能力指标 重点掌握
六 企业盈利能力指标 重点掌握
七 获取现金能力比率 （拓展） 理解
八 上市公司财务分析 重点掌握
（一） 上市公司信息披露 重点掌握
（二） 上市公司财务比率分析 重点掌握
九 综合财务分析 重点掌握
一、财务分析概述
（一）财务分析的概念
财务分析又称财务报表分析，就是以财务报表和其他资料为依据和起点，采用专门方法，系统
—４１—
分析和评价企业的财务状况、经营成果和现金流量状况的过程。其目的是评价过去的经营业绩，衡
量现在的财务状况，预测未来的发展趋势。
上述定义表明了财务分析具有三个特征：
１．会计报告分析是在财务报告所披露的信息基础上，进一步提供和利用财务信息。而重点是
以会计报表为主要依据进行的。
２．会计报告分析是一个判断过程。在财务报告分析过程中，通过比较分析，观察经营活动的
数量及其差异、趋势、结构比重、比率等方面的变化，了解发生变化的原因，从而对企业的经营活
动作出判断、评价和预测。
３．科学地利用评价标准和适用的分析方法是财务报告分析的重要手段。科学的评价标准和适
用的分析方法在会计报告分析中既是分析的工具和手段，也是判断、评价和预测的基础。
（二）财务分析的目的
１．从企业股权投资者角度看财务分析的目的。
他们进行财务分析的最根本目的是看企业的盈利能力状况，以供投资决策之用。
２．从企业债权者角度看财务分析的目的。
一是看其对企业的借款或其他债权是否能及时、足额收回，即研究企业偿债能力的大小；
二是看债务者的收益状况与风险程度是否相适应，即将偿债能力分析与盈利能力分析相结合。
以供放贷决策之用。
３．从企业经营者角度看财务分析的目的。
其目的是及时发现生产经营中存在的问题与不足，并采取有效措施解决这些问题，是企业不仅
用现有资源盈利更多，而且使企业盈利能力保持继续增长，以供经营决策之用。
４．其他财务分析的目的。
与企业经营有关的企业单位进行财务分析的主要目的在于搞清企业的信用状况；对于国家行政
管理与监督部门，他们进行财务分析的目的一是为了监督，二是为宏观决策提供可靠信息。
（三）财务分析的步骤
１．明确分析目的，确定分析方案。
确立分析目的是会计报告分析的起点，整个分析过程始终围绕分析目标而进行。不同的信息使
用者，其分析目的也一样。
２．搜集、筛选和核实资料。
在确定分析目的和内容后，就应按照分析方案搜集企业的财务和非财务信息。信息资料包括企
业定期的财务报告、企业财务预算、企业内部的成本费用、审计报告和产品市场情况等资料等。
３．确定分析评价标准，选择分析方法，进行资料分析。
在进行会计报告分析时，应当结合分析对象的实际情况，选择经验标准、行业标准、历史标准
—５１—
公司财务部分考点精讲
和标杆标准等适当标准。同时围绕分析目的，运用恰当的分析方法，参照判断标准，对有关资料进
行分析，形成分析结论，提出相关建议。
４．如有需要，编写并提交财务分析报告。
二、基本财务报表
财务报表亦称对外会计报表，是会计主体对外提供的反映会计主体财务状况和经营的会计报
表，包括资产负债表、损益表、现金流量表或财务状况变动表、附表和附注。财务报表是财务报告
的主要部分，不包括董事报告、管理分析及财务情况说明书等列入财务报告或年度报告的资料。主
要报表如下：
（一）资产负债表
资产负债表是指反映企业在某一特定日期的财务状况的报表。资产负债表主要反映资产、负债
和所有者权益三方面的内容，并满足 “资产＝负债＋所有者权益”平衡式。
１．资产应当按照流动资产和非流动资产两大类别在资产负债表中列示，在流动资产和非流动
资产类别下进一步按性质分项列示。
２．负债应当按照流动负债和非流动负债在资产负债表中进行列示，在流动负债和非流动负债
类别下再进一步按性质分项列示。
３．所有者权益一般按照实收资本、资本公积、盈余公积和未分配利润分项列示。
（二）利润表
利润表是指反映企业在一定会计期间的经营成果的报表。
我国企业的利润表采用多步式格式，主要编制步骤和内容如下：
第一步，以营业收入为基础，减去营业成本、营业税金及附加、销售费用、管理费用、财务费
用、资产减值损失，加上公允价值变动收益 （减去公允价值变动损失）和投资收益 （减去投资损
失），计算出营业利润；
第二步，以营业利润为基础，加上营业外收入，减去营业外支出，计算出利润总额；
第三步，以利润总额为基础，减去所得税费用，计算出净利润 （或亏损）。
普通股或潜在普通股已公开交易的企业，以及正处于公开发行普通股或潜在普通股过程中的企
业，还应当在利润表列示每股收益信息。
（三）现金流量表
现金流量表是反映企业在一定会计期间现金和现金等价物流入和流出的报表。我国企业现金流
量表采用报告式结构，分类反映经营活动产生的现金流量、投资活动产生的现金流量和筹资活动产
生的现金流量，最后汇总反映企业某一期间现金及现金等价物的净增加额。
（１）经营活动产生的现金流量。经营活动，是指企业投资活动和筹资活动以外的所有交易和事
—６１—
项。经营活动产生的现金流量主要包括销售商品或提供劳务、购买商品、接受劳务、支付工资和交
纳税款等流入和流出的现金和现金等价物。
（２）投资活动产生的现金流量。投资活动，是指企业长期资产的购建和不包括在现金等价物范
围内的投资及其处置活动。投资活动产生的现金流量主要包括购建固定资产、处置子公司及其他营
业单位等流入和流出的现金和现金等价物。
（３）筹资活动产生的现金流量。筹资活动，是指导致企业资本及债务规模和构成发生变化的活
动。筹资活动产生的主要包括吸收投资、发行股票、分配利润、发行债券、偿还债务等流入和流出
的现金和现金等价物。偿付应付账款、应付票据等商业应付款等属于经营活动，不属于筹资活动。
三、财务分析的方法
常用的有以下三种方法：比率分析法、因素分析法和趋势分析法。
（一）比率分析法
比率分析法是把两个相互联系的项目加以对比，计算出比率，以确定经济活动变动情况的分析
方法。比率指标主要有以下三类：
１．效率比率
效率比率是反映经济活动中投入与产出、所费与所得的比率，以考察经营成果，评价经济效益
的指标。如成本利润率、销售利润率及资本利润率等指标。
２．结构比率
结构比率又称构成比率，是某项经济指标的某个组成部分与总体的比率，反映部分与总体的关
系。其计算公式为：
结构比率＝某个组成部分／总体数额
利用结构比率可以考察总体中某部分形成与安排的合理性，以协调各项财务活动。
３．相关比率
相关比率是将两个不同但又有一定关联的项目加以对比得出的比率，以反映经济活动的各种相
互关系。实际上财务分析的许多指标都是这种相关比率，如流动比率、资金周转率等。
比率分析法的优点是计算简便，计算结果容易判断分析，而且可以使某些指标在不同规模企业
间进行比较。
【注意】　比率分析要注意以下几点：
（１）对比项目的相关性。计算比率的分子和分母必须具有相关性，否则就不具有可比性。
（２）对比口径的一致性。计算比率的子项和母项在计算时间、范围等方面要保持口径一致。
（３）衡量标准的科学性。要选择科学合理的参照标准与之对比，以便对财务状况做出恰当
评价。
（二）因素分析法
一个经济指标往往是由多种因素造成的。一般将通过逐步分解来确定几个相互联系的因素对某
—７１—
公司财务部分考点精讲
一综合性指标的影响程度的分析方法叫因素分析法或连环替代法。
例如，某项财务指标Ｐ是由Ａ、Ｂ、Ｃ三大因素的乘积构成，其实际指标与标准指标以及有关
因素关系由下式构成：
实际指标：Ｐａ＝Ａａ×Ｂａ×Ｃａ
计划指标：Ｐｓ＝Ａｓ×Ｂｓ×Ｃｓ
实际与计划的总差异为Ｐａ－Ｐｓ，这一总差异同时受到 Ａ、Ｂ、Ｃ三个因素的影响。它们各自的
变动对指标总差异的影响程度可分别由下式计算求得：
Ａ因素变动影响：（Ａａ－Ａｓ） ×Ｂｓ×Ｃｓ
Ｂ因素变动影响：Ａａ×（Ｂａ－Ｂｓ） ×Ｃｓ
Ｃ因素变动影响：Ａａ×Ｂａ×（Ｃａ－Ｃｓ）
将以上三因素的影响数相加应该等于总差异Ｐａ－Ｐｓ。
【例２－１】　某企业甲产品的材料成本见表２－１，运用因素分析法分析各因素变动对材料成本
的影响程度。
表２－１　材料成本资料表
项　　目 计量单位 计划数 实际数
产品产量 件 １６０ １８０
单位产品材料消耗量 千克／件 １４ １２
材料单价 元／千克 ８ １０
材料总成本 元 １７９２０ ２１６００
根据以上资料分析如下：
材料成本＝产量×单位产品材料消耗量×材料单价
材料成本总差异＝２１６００－１７９２０＝３６８０（元）
产量变动对材料成本的影响值：（１８０－１６０） ×１４×８＝２２４０（元）
单位产品材料消耗量变动对材料成本的影响值：１８０×（１２－１４） ×８＝－２８８０（元）
材料单价变动对材料成本的影响值：１８０×１２×（１０－８） ＝４３２０（元）
将以上三因素的影响值相加：２２４０＋（－２８８０） ＋４３２０＝３６８０（元）
因素分析法既可以全面分析各因素对某一经济指标的影响，又可以单独分析某个因素对某一经
济指标的影响，在财务分析中颇为广泛，但应用因素分析法须注意以下几个问题：
（１）因素分解的关联性。即构成经济指标的各因素确实是形成该项指标差异的内在构成原因，
它们之间存在着客观的因果关系。
（２）因素替代的顺序性。替代因素时，必须按照各因素的依存关系，排列成一定顺序依次替
代，不可随意加以颠倒，否则各个因素的影响值就会得出不同的计算结果。在实际工作中，往往是
先替代数量因素，后替代质量因素；先替代实物量、劳动量因素，后替代价值量因素；先替代原始
的、主要的因素，后替代派生的、次要的因素；在有除号的关系式中，先替代分子，后替代分母。
—８１—
（３）顺序替代的连环性。计算每个因素变动的影响数值时，都是在前一次计算的基础上进行
的，并采用连环比较的方法确定因素变化影响结果。
（４）计算结果的假定性。由于因素分析法计算各个因素变动的影响值会因替代计算顺序的不同
而有差别，因而，计算结果具有一定顺序上的假定性和近似性。
（三）趋势分析法
趋势分析法是将两期或连续数期财务报告中相同指标进行对比，确定其增减变动的方向、数额
和幅度，以说明企业财务状况及经营成果变动趋势的一种方法。趋势分析法主要有三种比较方式：
１．重要财务指标的比较
这种方法是将不同时期财务报告中相同的重要指标或比率进行比较，直接观察其增减变动情况
幅度及发展趋势。它又分两种比率：
（１）定基动态比率。它是将分析期数额与某一固定基期数额对比计算的比率。其计算公式为：
定基动态比率＝分析期指标／固定基期指标
（２）环比动态比率。它是将每一分析期数额与前一期同一指标进行对比计算得出的动态比率。
其计算公式为：
环比动态比率＝分析期指标／分析前期指标
２．会计报表的比较
这种方法是将连续数期的会计报表有关数字并行排列，比较相同指标的增减变动金额及幅度，
以此来说明企业财务状况和经营成果的发展变化。一般可以通过编制比较资产负债表，比较损益表
及比较现金流量表来进行，计算出各有关项目增减变动的金额及变动百分比。
３．会计报表项目构成的比较
这种方法是以会计报表中某个总体指标作为１００％，再计算出报表各构成项目占该总体指标的
百分比，依次来比较各个项目百分比的增减变动，以及判断有关财务活动的变化趋势。这种方法即
可用于同一企业不同时期财务状况的纵向比较，又可用于不同企业间的横向比较，并且还可以消除
不同时期 （不同企业）间业务规模差异的影响，有助于正确分析企业财务状况及发展趋势。
【注意】　采用趋势分析法时，应注意以下几个问题：
（１）用于对比的各项指标的计算口径要一致。
（２）剔除偶然性因素的影响，使分析数据能反映正常的经营及财务状况。
（３）对有显著变动的指标要作重点分析。
四、企业偿债能力指标
企业偿债能力是反映企业财务状况和经营能力的重要标志。企业偿债能力低不仅说明企业资金
紧张，难以支付日常经营支出，而且说明企业资金周转不灵，难以偿还到期债务，甚至面临破产危
险。企业偿债能力分析包括短期偿债能力分析和长期偿债能力分析。
—９１—
公司财务部分考点精讲
（一）短期偿债能力分析
企业短期债务一般要用流动资产来偿付，短期偿债能力是指企业流动资产对流动负债及时足额
偿还的保证程度，是衡量流动资产变现能力的重要标志。企业短期偿债能力的衡量指标主要有流动
比率、速动比率和现金比率。
１．流动比率
流动比率是企业流动资产与流动负债之比。其计算公式为：
流动比率＝流动资产／流动负债
一般认为，工业企业合理的最低流动比率是２。这是因为流动资产中变现能力最差的存货金额
约占流动资产总额的一半，剩下的流动性较大的流动资产至少要等于流动负债，企业短期偿债能力
才会有保证。
运用流动比率进行分析时，要注意以下几个问题：
（１）流动比率高，一般认为偿债保证程度较强，但并不一定有足够的现金或银行存款偿债，因
为流动资产除了货币资金以外，还有存货、应收账款、待摊费用等项目，有可能出现虽说流动比率
高，但真正用来偿债的现金和存款却严重短缺的现象，所以分析流动比率时，还需进一步分析流动
资产的构成项目。
（２）计算出来的流动比率，只有和同行业平均流动比率、本企业历史流动比率进行比较，才能
知道这个比率是高还是低。这种比较通常并不能说明流动比率为什么这么高或低，要找出过高或过
低的原因还必须分析流动资产和流动负债所包括的内容以及经营上的因素。一般情况下，营业周
期、流动资产中的应收账款和存货的周转速度是影响流动比率的主要因素。
【例２－２】　ＸＹＺ公司２００２年年初与年末的流动资产分别为３０５０万元、３５００万元，流动负债
分别为１１００万元、１５００万元，则该公司流动比率为：
年初流动比率＝３０５０÷１１００＝２７７３
年末流动比率＝３５００÷１５００＝２３３３
ＸＹＺ公司年初年末流动比率均大于２，说明该企业具有较强的短期偿债能力。
２．速动比率
速动比率是企业速动资产与流动负债之比，速动资产是指流动资产减去变现能力较差且不稳定
的存货、待摊费用等后的余额。由于剔除了存货等变现能力较差的资产，速动比率比流动比率能更
准确、可靠地评价企业资产的流动性及偿还短期债务的能力。其计算公式为：
速动比率＝速动资产÷流动负债
一般认为速动比率为１较合适，速动比率过低，企业面临偿债风险；但速动比率过高，会因占
用现金及应收账款过多而增加企业的机会成本。
【例２－３】　ＸＹＺ公司２００２年的年初速动资产为１３６５万元 （１２５＋６０＋５５＋９９５＋２０＋１１０），
年末速动资产为２４８０万元 （２５０＋３０＋４０＋１９９０＋１１０＋６０）。ＸＹＺ公司的速动比率为：
年初速动比率＝１３６５÷１１００＝１２４
—０２—
年末速动比率＝２４８０÷１５００＝１６５
【注意】　ＸＹＺ公司２００２年年初年末的速动比率都比一般公认标准高，一般认为其短期偿债能
力较强，但进一步分析可以发现，在 ＸＹＺ公司的速动资产中应收账款比重很高 （分别占７３％和
８０％），而应收账款不一定能按时收回，所以我们还必须计算分析第三个重要比率—现金比率。
３．现金比率
现金比率是企业现金类资产与流动负债的比率。现金类资产包括企业所拥有的货币资金和持有
的有价证券 （即资产负债表中的短期投资）。它是速动资产扣除应收账款后的余额。速动资产扣除
应收账款后计算出来的金额，最能反映企业直接偿付流动负债的能力。
现金比率一般认为２０％以上为好。但这一比率过高，就意味着企业流动负债未能得到合理运
用，而现金类资产获利能力低，这类资产金额太高会导致企业机会成本增加。现金比率计算公
式为：
现金比率＝（现金＋有价证券） ÷流动负债
【例２－４】　ＸＹＺ公司的现金比率为：
年初现金比率＝（１２５＋６０） ÷１１００＝０１６８
年末现金比率＝（２５０＋３０） ÷１５００＝０１８６
ＸＹＺ公司虽然流动比率和速动比率都较高，而现金比率偏低，说明该公司短期偿债能力还是有
一定风险，应缩短收账期，加大应收账款催账力度，以加速应收账款资金的周转。
（二）长期偿债能力分析
长期偿债能力是指企业偿还长期负债的能力。其分析指标主要有三项：资产负债率、产权比率
和利息保障倍数。
１．资产负债率
资产负债率是企业负债总额与资产总额之比。其计算公式为：
资产负债率＝（负债总额÷资产总额） ×１００％
资产负债率反映债权人所提供的资金占全部资金的比重，以及企业资产对债权人权益的保障程
度。这一比率越低 （５０％以下），表明企业的偿债能力越强。
【注意】　对这一比率的分析，从债权人的立场看，债务比率越低越好，企业偿债有保证，贷
款不会有太大风险；从股东的立场看，在全部资本利润率高于借款利息率时，负债比率越大越好，
因为股东所得到的利润就会加大。从财务管理的角度看，在进行借入资本决策时，企业应当审时度
势，全面考虑，充分估计预期的利润和增加的风险，权衡利害得失，作出正确的分析和决策。
【例２－５】　ＸＹＺ公司的资产负债率为：
年初资产负债率＝（１１００＋２９００） ÷８４００×１００％＝４７６２％
年末资产负债率＝（１５００＋３８００） ÷１００００×１００％＝５３％
引申：并非企业所有的资产都可以作为偿债的物质保证。待摊费用、递延资产等不仅在清算状
态下难以作为偿债的保证，即便在持续经营期间，上述资产的摊销价值也需要依靠存货等资产的价
—１２—
公司财务部分考点精讲
值才能得以补偿和收回，其本身并无直接的变现能力，相反，还会削弱其他资产的变现能力，无形
资产能否用于偿债，也存在极大的不确定性。有形资产负债率相对于资产负债率而言更稳健。
有形资产负债率＝负债总额÷有形资产总额×１００％
其中：有形资产总额＝资产总额－（无形资产及递延资产＋待摊费用）
【例２－６】　ＸＹＺ公司的有形资产负债率为：
年初有形资产负债率＝ １１００＋２９００
８４００－（４０＋７５＋５５）×１００％＝
４０００
８２３０×１００％＝４８６％
年末有形资产负债率＝ １５００＋３８００
１００００－（３０＋２５＋２００）×１００％＝
５３００
９７４５×１００％＝５４４％
相对于资产负债率来说，有形资产负债率指标将企业偿债安全性的分析建立在更加切实可靠的
物质保障基础之上。
２．产权比率
产权比率又称资本负债率，是负债总额与所有者权益之比，它是企业财务结构稳健与否的重要
标志。其计算公式为：
产权比率＝负债总额÷所有者权益×１００％
产权比率不仅反映了由债务人提供的资本与所有者提供的资本的相对关系，而且反映了企业自
有资金偿还全部债务的能力，因此它又是衡量企业负债经营是否安全有利的重要指标。一般来说，
这一比率越低，表明企业长期偿债能力越强，债权人权益保障程度越高，承担的风险越小，一般认
为这一比率为１∶１，即１００％以下时，应该是有偿债能力的，但还应该结合企业的具体情况加以分
析。当企业的资产收益率大于负债成本率时，负债经营有利于提高资金收益率，获得额外的利润，
这时的产权比率可适当高些。产权比率高，是高风险、高报酬的财务结构；产权比率低，是低风
险、低报酬的财务结构。
【例２－７】　ＸＹＺ公司的产权比率为：
年初产权比率＝（１１００＋２９００） ÷４４００×１００％＝９０９１％
年末产权比率＝（１５００＋３８００） ÷４７００×１００％＝１１２７７％
由计算可知，ＸＹＺ公司年初的产权比率不是很高，而年末的产权比率偏高，表明年末该公司举
债经营程度偏高，财务结构不很稳定。
【注意】　产权比率与资产负债率对评价偿债能力的作用基本一致，只是资产负债率侧重于分
析债务偿付安全性的物质保障程度，产权比率则侧重于揭示财务结构的稳健程度以及自有资金对偿
债风险的承受能力。
与设置有形资产负债率指标的原因相同，对产权比率也可适当调整成为有形净值负债率，其计
算公式为：
有形净值负债率＝负债总额÷有形净值总额×１００％
其中：有形净值总额＝有形资产总额－负债总额
有形净值负债率指标实质上是产权比率指标的延伸，能更为谨慎、保守地反映在企业清算时债
权人投入的资本对所有者权益的保障程度。
—２２—
３．利息保障倍数
利息保障倍数是指企业息税前利润与利息费用之比，又称已获利息倍数，用以衡量偿付借款利
息的能力。其计算公式为：
利息保障倍数＝息税前利润÷利息费用
公式中的分子 “息税前利润”是指利润表中未扣除利息费用和所得税前的利润。公式中的分母
“利息费用”是指本期发生的全部应付利息，不仅包括财务费用中的利息费用，还应包括计入固定
资产成本的资本化利息。利息保障倍数的重点是衡量企业支付利息的能力，没有足够大的息税前利
润，利息的支付就会发生困难。
利息保障倍数不仅反映了企业获利能力的大小，而且反映了获利能力对偿还到期债务的保证程
度，它既是企业举债经营的前提依据，也是衡量企业长期偿债能力大小的重要标志。要维持正常偿
债能力，利息保障倍数至少应大于１，且比值越高，企业长期偿债能力越强。如果利息保障倍数过
低，企业将面临亏损、偿债的安全性与稳定性下降的风险。
【例２－８】　假定表中财务费用全部为利息费用，资本化利息为０，则 ＸＹＺ公司利息保障倍
数为：
上年利息保障倍数＝（１１７５＋４８０） ÷４８０＝３４５
本年利息保障倍数＝（１０００＋５５０） ÷５５０＝２８２
从以上计算结果看，ＸＹＺ公司这两年的利息保障倍数虽不太高，但大于１，说明有一定的偿债
能力，但还需要与其他企业特别是本行业平均水平进行比较来分析评价。从稳健角度看，还要比较
本企业连续几年的该项指标进行分析评价。
五、企业营运能力分析
一般而言，资金周转速度越快，说明企业的资金管理水平越高，资金利用效率越高。企业营运
能力分析主要包括：流动资产周转情况分析、固定资产周转率和总资产周转率三个方面。
（一）流动资产周转情况分析
反映流动资产周转情况的指标主要有应收账款周转率、存货周转率和流动资产周转率。
１．应收账款周转率
应收账款在流动资产中有着举足轻重的地位，及时收回应收账款，不仅增强了企业的短期偿债
能力，也反映出企业管理应收账款的效率。
应收账款周转率 （次数）是指一定时期内应收账款平均收回的次数，是一定时期内商品或产品
销售收入净额与应收账款平均余额的比值。其计算公式为：
应收账款周转次数＝销售收入净额÷应收账款平均余额
其中：销售收入净额＝销售收入－销售折扣与折让
应收账款平均余额＝（期初应收账款＋期末应收账款） ÷２
应收账款周转天数＝计算期天数÷应收账款周转次数
—３２—
公司财务部分考点精讲
＝计算期天数×应收账款平均余额÷销售收入净额
公式中的应收账款包括会计报表中 “应收账款”和 “应收票据”等全部赊销账款在内，且其
金额应为扣除坏账后的金额。
应收账款周转率反映了企业应收账款周转速度的快慢及企业对应收账款管理效率的高低。在一
定时期内周转次数多，周转天数少表明：
１）企业收账迅速，信用销售管理严格。
２）应收账款流动性强，从而增强企业短期偿债能力。
３）可以减少收账费用和坏账损失，相对增加企业流动资产的投资收益。
４）通过比较应收账款周转天数及企业信用期限，可评价客户的信用程度，调整企业信用政策。
【例２－９】　ＸＹＺ公司２００２年度销售收入净额１５０００万元，２００２年年末应收账款、应收票据
净额为２０３０（１９９０＋４０）万元，年初数为１０５０（９９５＋５５）万元；则２００２年该公司应收账款周转
率指标计算如下：
应收账款周转次数＝ １５０００
（２０３０＋１０５０） ÷２＝９７４（次）
应收账款周转天数＝３６０÷９７４＝３７（天）
２．存货周转率
在流动资产中，存货所占比重较大，存货的流动性将直接影响企业的流动比率。因此，必须特
别重视对存货的分析。存货流动性的分析一般通过存货周转率来进行。
存货周转率 （次数）是指一定时期内企业销售成本与存货平均资金占用额的比率，是衡量和评
价企业购入存货、投入生产、销售收回等各环节管理效率的综合性指标。其计算公式为：
存货周转次数＝销货成本÷存货平均余额
存货平均余额＝（期初存货＋期末存货） ÷２
存货周转天数＝计算期天数÷存货周转次数
＝计算期天数×存货平均余额÷销货成本
【例２－１０】　ＸＹＺ公司２００２年度销售成本为１３２２０万元，期初存货１６３０万元，期末存货５９５
万元，该公司存货周转率指标为：
存货周转次数＝ １３２２０
（１６３０＋５９５） ÷２＝１１８８（次）
存货周转天数＝３６０÷１１８８＝３０（天）
一般来讲，存货周转速度越快，存货占用水平越低，流动性越强，存货转化为现金或应收账款
的速度就越快，这样会增强企业的短期偿债能力及获利能力。
３．流动资产周转率
流动资产周转率是反映企业流动资产周转速度的指标。流动资产周转率 （次数）是一定时期销
售收入净额与企业流动资产平均占用额之间的比率。其计算公式为：
流动资产周转次数＝销售收入净额÷流动资产平均余额
流动资产周转天数＝计算期天数÷流动资产周转次数
—４２—
＝计算期天数×流动资产平均余额÷销售收入净额
式中：流动资产平均余额＝（期初流动资产＋期末流动资产） ÷２
在一定时期内，流动资产周转次数越多，表明以相同的流动资产完成的周转额越多，流动资产
利用效果越好。流动资产周转天数越少，表明流动资产在经历生产销售各阶段所占用的时间越短，
可相对节约流动资产，增强企业盈利能力。
【例２－１１】　ＸＹＺ公司２００２年销售收入净额１５０００万元，２００２年流动资产期初数为３０５０万
元，期末数为３５００万元，则该公司流动资产周转指标计算如下：
流动资产周转次数＝ １５０００
（３０５０＋３５００） ÷２＝４５８（次）
流动资产周转天数＝３６０÷４５８＝７８６（天）
（二）固定资产周转率
固定资产周转率是指企业年销售收入净额与固定资产平均净额的比率。它是反映企业固定资产
周转情况，从而衡量固定资产利用效率的一项指标。其计算公式为：
固定资产周转率＝销售收入净额÷固定资产平均净值
式中：固定资产平均净值＝（期初固定资产净值＋期末固定资产净值） ÷２
固定资产周转率高，说明企业固定资产投资得当，结构合理，利用效率高；反之，如果固定资
产周转率不高，则表明固定资产利用效率不高，提供的生产成果不多，企业的营运能力不强。
【例２－１２】　ＸＹＺ公司２００１、２００２年的销售收入净额分别为１４２５０万元、１５０００万元，２００２
年年初固定资产净值为４７７５万元，２００２年年末为６１９０万元。假设２００１年年初固定资产净值为
４０００万元，则固定资产周转率计算如下：
２００１年固定资产周转率＝ １４２５０
（４０００＋４７７５） ÷２＝３２５（次）
２００２年固定资产周转率＝ １５０００
（４７７５＋６１９０） ÷２＝２７４（次）
（三）总资产周转率
总资产周转率是企业销售收入净额与企业资产平均总额的比率。计算公式为：
总资产周转率＝销售收入净额÷资产平均总额
如果企业各期资产总额比较稳定，波动不大，则：
资产平均总额＝（期初资产总额＋期末资产总额） ÷２
如果资金占用的波动性较大，企业应采用更详细的资料进行计算，如按照各月份的资金占用额
计算，则：
月平均资产总额＝（月初资产总额＋月末资产总额） ÷２
季平均占用额＝（１／２季初＋第一月末＋第二月末＋１／２季末） ÷３
年平均占用额＝（１／２年初＋第一季末＋第二季末＋第三季末＋１／２年末） ÷４
计算总资产周转率时分子分母在时间上应保持一致。
—５２—
公司财务部分考点精讲
这一比率用来衡量企业全部资产的使用效率，如果该比率较低，说明企业全部资产营运效率较
低，可采用薄利多销或处理多余资产等方法，加速资产周转，提高运营效率；如果该比率较高，说
明资产周转快，销售能力强，资产运营效率高。
【例２－１３】　２００１年ＸＹＺ公司销售收入净额为１４２５０万元，２００２年为１５０００万元，２００２年年
初资产总额为８４００万元，２００２年年末为１００００万元。假设２００１年初资产总额为７５００万元，则该
公司２００１、２００２年总资产周转率计算如下：
２００１年总资产周转率＝ １４２５０
（７５００＋８４００） ÷２＝１７９（次）
２００２年总资产周转率＝ １５０００
（８４００＋１００００） ÷２＝１６３（次）
六、企业盈利能力分析
反映企业盈利能力的指标主要有销售毛利率、销售净利率、成本利润率、总资产报酬率、净资
产收益率和资本保值增值率。
１．销售毛利率
销售毛利率是销售毛利与销售收入之比，其计算公式如下：
销售毛利率＝销售毛利÷销售收入
其中：销售毛利＝主营业务收入 （销售收入） －主营业务成本 （销售成本）
【例２－１４】　可计算ＸＹＺ公司销售毛利率如下：
２００１年销售毛利率＝（１４２５０－１２５１５） ÷１４２５０＝１２１８％
２００２年销售毛利率＝（１５０００－１３２２０） ÷１５０００＝１１８７％
２．销售净利率
销售净利率是净利润与销售收入之比，其计算公式为：
销售净利率＝净利润÷销售收入
【例２－１５】　可计算销售净利率如下：
２００１年销售净利率＝８００÷１４２５０＝５６１％
２００２年销售净利率＝６８０÷１５０００＝４５３％
３．成本利润率
成本利润率是反映盈利能力的另一个重要指标，是利润与成本之比。成本有多种形式，但这里
成本主要指经营成本，其计算公式如下：
经营成本利润率＝主营业务利润÷经营成本
其中：经营成本＝主营业务成本＋主营业务税金及附加
【例２－１６】　可计算成本利润率如下：
２００１年经营成本利润率＝１５９５÷（１２５１５＋１４０） ＝１２６０％
２００２年经营成本利润率＝１６４０÷（１３２２０＋１４０） ＝１２２８％
—６２—
４．总资产报酬率
总资产报酬率是企业息税前利润与企业资产平均总额的比率。由于资产总额等于债权人权益和
所有者权益的总额，所以该比率既可以衡量企业资产综合利用的效果，又可以反映企业利用债权人
及所有者提供资本的盈利能力和增值能力。其计算公式为：
总资产报酬率＝息税前利润
资产平均总额
＝净利润＋所得税＋利息费用
（期初资产＋期末资产） ÷２
该指标越高，表明资产利用效率越高，说明企业在增加收入、节约资金使用等方面取得了良好
的效果；该指标越低，说明企业资产利用效率低，应分析差异原因，提高销售利润率，加速资金周
转，提高企业经营管理水平。
【例２－１７】　ＸＹＺ公司２００１净利润为８００万元，所得税３７５万元，财务费用４８０万元，年末
资产总额８４００万元；２００２年净利润６８０万元，所得税３２０万元，财务费用５５０万元，年末资产总
额１００００万元。假设２００１年初资产总额７５００万元，则ＸＹＺ公司总资产报酬率计算如下：
２００１年总资产报酬率＝ ８００＋３７５＋４８０
（７５００＋８４００） ÷２×１００％＝２０８２％
２００２年总资产报酬率＝ ６８０＋３２０＋５５０
（８４００＋１００００） ÷２×１００％＝１６８５％
５．净资产收益率
净资产收益率又叫自有资金利润率或权益报酬率，是净利润与平均所有者权益的比值，它反映
企业自有资金的投资收益水平。其计算公式为：
净资产收益率＝净利润÷平均所有者权益×１００％
该指标是企业盈利能力指标的核心，也是杜邦财务指标体系的核心，更是投资者关注的重点。
【例２－１８】　ＸＹＺ公司２００１年净利润为８００万元，年末所有者权益为４４００万元；２００２年净
利润为６８０万元，年末所有者权益为４７００万元。假设２００１年初所有者权益为４０００万元，则 ＸＹＺ
公司净资产收益率为：
２００１年净资产收益率＝ ８００
（４０００＋４４００） ÷２×１００％＝１９０５％
２００２年净资产收益率＝ ６８０
（４４００＋４７００） ÷２×１００％＝１４９５％
７．资本保值增值率
资本保值增值率是指所有者权益的期末总额与期初总额之比。其计算公式为：
资本保值增值率＝期末所有者权益÷期初所有者权益×１００％
如果企业盈利能力提高，利润增加，必然会使期末所有者权益大于期初所有者权益，所以该指
标也是衡量企业盈利能力的重要指标。当然，这一指标的高低，除了受企业经营成果的影响外，还
受企业利润分配政策的影响。
【例２－１９】　ＸＹＺ公司资本保值增值率计算如下：
２００１年资本保值增值率＝４４００／４０００×１００％＝１１０％
２００２年资本保值增值率＝４７００／４４００×１００％＝１０７％
可见该公司２００２年资本保值增值率比上年有所降低。
—７２—
公司财务部分考点精讲
七、获取现金能力比率 【拓展】
获取现金的能力，可通过经营活动现金流量净额与投入资源之比来反映。投入资源可以是销售
收入、资产总额、营运资金净额、净资产或普通股股数等。
（１）销售现金比率
销售现金比率是指企业经营活动现金流量净额与企业销售额的比值。其计算公式为：
销售现金比率＝经营活动现金流量净额÷销售收入
【例２－２０】　如果 Ａ公司销售收入 （含增值税）为１５０００万元，经营活动现金流量净额为
５７１６５万元，则：
销售现金比率＝５７１６５÷１５０００＝０３８
该比率反映每元销售收入得到的现金流量净额，其数值越大越好。
（２）每股营业现金净流量
每股营业现金净流量是通过企业经营活动现金流量净额与普通股股数之比来反映的。其计算公
式为：
每股营业现金净流量＝经营活动现金流量净额÷普通股股数
（３）全部资产现金回收率
全部资产现金回收率是通过企业经营活动现金流量净额与企业资产总额之比来反映的，它说明
企业全部资产产生现金的能力。其计算公式为：
全部资产现金回收率＝经营活动现金流量净额÷企业资产总额×１００％
八、上市公司财务分析
（一）上市公司信息披露
１．定义
上市公司是指所发行的股票经过国务院或者国务院授权的证券管理部门批准在证券交易所上市
交易的股份有限公司。所谓非上市公司是指其股票没有上市和没有在证券交易所交易的股份有限公
司。上市公司是股份有限公司的一种，这种公司到证券交易所上市交易，除了必须经过批准外，还
必须符合一定的条件。
２．上市公司信息披露的基本框架
上市公司必须公开披露的信息内容主要包括：招股说明书；上市公告书；定期报告；临时
报告。
披露形式
股票发行和上市阶段信息披露的形式
招股说明书{
上市公告书
公司经营阶段信息披露的形式
定期报告
年度报告{
中期报告
临时报告
重大事件公告{
{





公司收购公告
—８２—
（１）招股说明书
①定义：招股说明书是股份有限公司在公开发行股票时按规定向社会公众披露公司有关信息的
书面报告。招股说明书面向一级股票发行市场。
②招股说明书披露的内容 （一般了解）
（２）上市公告书
①定义：上市公告书是股份有限公司股票获准在证券交易所交易后，其管理当局向社会公众披
露有关股票上市情况信息的书面报告。
②上市公告书披露的内容 （一般了解）
招股说明书与上市公告书两者既有相同点也有不同点。其相同点为：编制的主体和发布的方式
以及使用的部分资料相同。其不同点主要有：一是公布的时间不同，招股说明书在前，上市公告书
在后；二是标志不同，招股说明书的公布标志着股份有限公司既将上市，可向社会公众发行股票募
集股份，而上市公告书的公布标志着股份有限公司已经成为上市公司，投资者可在二级市场上买卖
股票；三是编制目的不同，招股说明书面向股票一级市场，其目的是向社会公众募集股份，而上市
公告书则面向股票二级市场，其目的是向社会公众宣布其发行的股票可以在证券交易所流通交易。
（３）定期报告
定期报告包括年度报告、中期报告和季度报告，其中的年度财务报告必须经注册会计师审计。
①年度报告。上市公司应当在每一会计年度结束之日起四个月内，向国务院证券监督管理机构
和证券交易所报送记载的年度报告，并予以公告。
②中期报告。上市公司应当在每一会计年度的上半年结束之日起四个月内，向国务院证券监督
管理机构和证券交易所报送记载的年度报告，并予以公告。
③季度报告。上市公司应当在每一会计年度第３个月、第９个月结束后１个月内编制完成并披
露。季度报告应包括公司的重要提示、公司基本情况主要会计数据和财务指标及其他规定事项。
（４）临时报告
上市公司除正常经营活动外，还会发生一些重大事件或突发事件，且对公司的正常经营活动和
股票的市场价格产生重大影响，从而影响股东的利益。临时报告主要包括重大事件报告和公司收购
公告。
①重大事件公告是指当上市公司发生可能对其股票交易价格产生较大影响的重大事件，投资者
尚未得知时，立即说明事件的起因、目前的状态和可能产生的法律后果的公告。
②公司收购公告。发起人以外的任何法人直接或间接持有一个上市公司发行在外的普通股达到
３０％时，应当自该事实发生之日起４５个工作日内，向该公司所有股票持有者发出收购要约。
（二）上市公司财务比率计算
上市公司有两个特殊的财务数据，一是股数，二是市价。它们是一般企业所没有的。股数、市
价与净收益、净资产、销售收入进行比较，可以提供有特殊意义的信息。
１．每股股利
２．股利支付率
—９２—
公司财务部分考点精讲
３．留存收益比率
４．股利收益率
５．每股净资产
６．净资产收益率
股数 股价
净收益
每股收益＝（净利润 －优先股股利） ÷流通在
外普通股加权平均股数
市盈率＝每股市价／每股收益
每股股利＝股利总额／普通股股数
股利支付率，也称股息发放率：
股利支付率＝每股股利÷每股净收益×１００％
股利收益率 ＝ （每股股利／每股原市价）
１００％
净资产
每股净资产 （每股账面价值） ＝普通股股东权
益÷流通在外普通股数 ＝（所有者权益 －优先
股权益）／流通在外普通股数
【提示】　优先股权益 ＝优先股的清算价值 ＋
全部拖欠的股利
市净率＝每股市价／每股净资产
销售收入
每股销售收入＝销售收入 ÷流通在外普通股加
权平均股数
市销率 （收入乘数） ＝每股市价÷
每股销售收入
【提示】
（１）每股收益的概念仅适用于普通股，优先股股东除规定的优先股股利外，对收益没有要求
权。所以用于计算每股收益的分子应从净利润中扣除当年宣告或累积的优先股股利。
（２）通常只为普通股计算每股净资产。如果存在优先股应从股东权益总额中减去优先股的权
益，包括优先股的清算价值及全部拖欠的股利，得出普通股权益。
（二）指标分析应注意的问题
（１）市盈率反映了投资者对公司未来前景的预期，相当于每股收益的资本化。
九、财务综合分析
（一）概念
所谓财务综合分析就是将企业营运能力、偿债能力和盈利能力等方面的分析纳入到一个有机的
分析系统之中，全面的对企业财务状况，经营状况进行解剖和分析，从而对企业经济效益做出较为
—０３—
准确的评价与判断。
（二）种类
财务综合分析的方法主要有两种：杜邦财务分析体系法和沃尔比重评分法。
１．杜邦财务分析体系法
这种分析方法首先由美国杜邦公司的经理创立并首先在杜邦公司成功运用，称之为杜邦系统
（ＴｈｅＤｕＰｏｎｔＳｙｓｔｅｍ），它是利用财务指标间的内在联系，对企业综合经营理财能力及经济效益进行
系统的分析评价的方法。
在杜邦分析图中，净资产收益率反映所有者投入资本的获利能力，反映企业筹资、投资、资产
运营等活动的效率，它是一个综合性最强、最具代表性的一个指标，是杜邦系统的核心，该指标的
高低取决于总资产净利率与权益乘数。
总资产净利率是净利润与总资产平均余额之比，它等于销售净利率与总资产周转率之积。
权益乘数是平均资产与平均权益之比，等于１－资产负债率的倒数，用公式表示：
权益乘数＝１÷（１－资产负债率）
式中：资产负债率是指全年平均资产负债率，它是企业全年平均负债总额与全年平均资产总额
之比。
权益乘数主要受资产负债率的影响。负债比率大，权益乘数就高，说明企业有较高的负债程
度，给企业带来了较多的杠杆利益，同时也给企业带来了较多的风险。企业既要充分有效地利用全
部资产，提高资产利用效率，又要妥善安排资金结构。
销售净利率是净利润与销售收入之比，它是反映企业盈利能力的重要指标。提高这一比率的途
径有：扩大销售收入和降低成本费用等。
资产周转率是销售收入与资产平均总额之比，是反映企业运用资产以产生销售收入能力的指
标。对资产周转率的分析，除了对资产构成部分从总占有量上是否合理进行分析外，还可通过流动
资产周转率、存货周转率、应收账款周转率等有关资产使用效率的分析，以判明影响资产周转的主
要问题所在。
杜邦财务指标体系的作用在于解释指标变动的原因和变动趋势。
—１３—
公司财务部分考点精讲
可见，杜邦体系就是通过自上而下地分析、指标的层层分解来揭示出企业各项指标间的结构关
系，查明各主要指标的影响因素，为决策者优化经营理财状况，提高企业经营效率提供思路。
２．沃尔比重评分法
亚历山大·沃尔在本世纪初出版的 《信用晴雨表研究》和 《财务报表比率分析》中提出了信
用能力指数的概念，他选择了７个财务比率即流动比率、产权比率、固定资产比率、存货周转率、
应收账款周转率、固定资产周转率和自有资金周转率，分别给定各指标的比重，然后确定标准比率
（以行业平均数为基础），将实际比率与标准比率相比，得出相对比率，将此相对比率与各指标比重
相乘，得出总评分。
沃尔比重评分法有两个缺陷：一是选择这７个比率及给定的比重缺乏说服力；二是如果某一个
指标严重异常时，会对总评分产生不合逻辑的重大影响。
例题精讲
一、单选题
１．速动比率与流动比率的区别在于 （　　）。
Ａ．无形资产　　　　　Ｂ．应收账款　　　　　Ｃ．预付账款　　　　　Ｄ．存货
【答案】　Ｄ
２．在下列指标中，常用的考核企业偿债能力的指标是 （　　）。
Ａ．销售利润率 Ｂ．应收账款周转率
Ｃ．已获利息倍数 Ｄ．市盈率
【答案】　Ｃ
３．某企业净利润为２４０万元，所有者权益平均总额为１３８０万元，则其股东权益报酬率为 （　　）。
Ａ．２９％ Ｂ．３０４％ Ｃ．１７４％ Ｄ．１８８％
【答案】　ＲＯＥ＝２４０／１３８０＝１７４０％，选Ｃ。
４．每股收益是衡量上市公司盈利能力重要的财务指标，（　　）。
Ａ．它能够展示企业的偿债能力高低 Ｂ．它反映股票所含的风险
Ｃ．它能反映企业收益的质量 Ｄ．它显示投资者获得的投资报酬
【答案】　Ｄ
５．计算速动比率时，要从流动资产中扣除存货部分，再除以流动负债，这是因为在流动资产中
（　　）。（５－６，江苏大学，２０１１）
Ａ．存货的价值变动最大 Ｂ．存货的质量最难以保证
Ｃ．存货的变现能力最低 Ｄ．存货的数量不易确定
【答案】　Ｃ
６．某企业去年的销售净利率为５７３％，资产周转率为４８８次。今年的销售净利率为４８８％，资产
周转率为２８８次。若两年的资产负债率相同，今年的权益净利率比去年的变化趋势为 （　　）。
—２３—
Ａ．下降 Ｂ．不变 Ｃ．上升 Ｄ．难以确定
【答案】　去年的ＲＯＡ＝５７３％×４８８＝２７９６％；去年的ＲＯＡ＝４８８％×２８８＝１４０５％。由于
权益乘数不变，所有选Ａ。
二、计算题
１．某企业２００９年度赊销收入净额为２０００万元，销售成本为１６００万元；年初、年末应收账款余额
分别为１００万元和４００万元；年初、年末存货余额分别为２００万元和６００万元。该企业年末现金
为５６０万元，流动负债为８００万元，假定该企业流动资产由速动资产和存货组成，速动资产由
应收账款和现金组成，一年按３６０天计算。
要求：（１）计算２００９年应收账款周转天数。
（２）计算２００９年存货周转天数。
（３）计算２００９年年末速动比率。
（４）计算２００９年年末流动比率。
【答案】
２００９年应收账款周转次数＝３６０／｛２０００／［（１００＋４００）／２］｝ ＝４５次
２００９年存货周转天数＝３６０／｛１６００／［（２００＋６００）／２］｝ ＝９０次
２００９年年末速动比率＝（５６０＋６００）／８００＝１４５次
２００９年年末流动比率＝（５６０＋６００＋４００）／８００＝１９５次
—３３—
公司财务部分考点精讲
第三章　长期财务规划
知识点列表
知识点 名　　称 学习建议
一 长期财务规划概述
（一） 长期财务规划的概念 重点掌握
（二） 长期财务规划步骤 理解
（三） 长期财务规划模型 理解
二 销售百分比法
（一） 基本原理 重点掌握
（二） 基本计算 重点掌握
三 外部融资与增长
（一） 外部融资与增长的关系 重点掌握
（二） 融资政策与增长的关系 重点掌握
一、长期财务规划概述
（一）长期财务规划的概念
１．定义
财务规划是为公司未来的发展确立财务目标，分析公司目前的财务状况与既定目标之间差距，
指出公司为达到目标应采取的行动。可见，财务规划是对未来财务工作所做的总体安排。根据时间
来划分，可以分为短期财务规划和长期财务规划。
长期财务规划是指期限在１年以上的财务规划。长期财务规划主要是指对公司未来融资需要量
的估计与筹划，它是从融资需求角度，通过公司未来销售增长、投资增长与财务收支等之间的相互
平衡，来分析、预测和判断公司融资缺口，以合理安排融资需要量和融资方式。因此，制定财务规
划的目的是确保公司持续增长而从财务方面考察企业的战略决策。
２．内容
长期财务规划的内容主要包括：
（１）选择最有利的投资机会；
（２）采用最佳的财务杠杆水平；
—４３—
（３）确定最合理的股利分配方案。
财务规划是通过资本预算、融资结构和股利政策等内容来确保公司的持续增长。而这些内容都
是企业为了其增长和盈利而必须制定的财务政策。
３．作用
（１）明确财务决策之间的相互关系。
财务规划必须明确企业不同经营活动的投资计划与企业可行的融资选择之间的关系。
（２）提出备选方案。
财务规划使企业能够清楚各种投资和融资的选择，能对其优劣进行评估。
（３）可行性分析。
不同的计划必须适应于公司总的目标，即股东财富最大化。
（４）避免意外。
财务规划必须指出如果某一特定事件出现将会发生什么情况。
（二）长期财务规划的程序
１．销售预测
财务预测的起点是销售预测，一般地，财务预测把销售数据视为已知数。
２．估计需要的资产
通常，资产是销售的函数。根据预计销售量和资产销售函数，可以预测所需资产的总量。特别
是自发性资产和负债的变动。
３．估计留存收益的增长
在已知销售收入、成本费用的情况下，并确定净收益，再根据股利政策决定留存收益所能提供
的资金数额。
４．估计所需融资额
根据预计资产总量，减去已有的资金来源 （资产、负债的自发增长和留存收益的增加），求出
外部融资需求额。
（三）长期财务规划的模型
长期财务规划的模型一般有：
１．销售百分比法
该法应用最广，详见后讲。
２．回归分析法
是利用一系列历史资料求得各资产负债表项目和销售收入的函数关系，然后基于计划销售收入
预测资产、负债数量，最后预测融资需求。
—５３—
公司财务部分考点精讲
３．计算机模拟法
由于影响融资需求的变量很多，如产品组合、信用政策、价格政策等，把这些变量纳入预测模
型，由计算机计算完成。
４．编制现金预算法
指用于预测组织还有多少库存现金，以及在不同时点上对现金支出的需要量。现金预算是有关
预算的汇总，由现金收入、现金支出、现金多余或不足、资金的筹集和运用四个部分组成。
二、销售百分比法
（一）基本原理
销售百分比法，是假设资产、负债与销售收入存在稳定的百分比关系，根据预计销售收入和相
应的百分比预计资产、负债，然后确定融资需求的一种财务预测方法。
【提示】　利用会计等式确定融资需求。
销售百分比法的基本原理如下：
资金总需求
＝总资产 （净经营资产）增加
动用现存的金融资产}
增加留存收益
内部资金利用
预计销售额×计划销售净利率×（１－股利支付率）
增加金融负债}
增加股本










 外部资金需求
２．步骤
（１）计算的各项经营资产和经营负债占销售收入的百分比 （根据基期的数据确定，也可以根据
以前若干年度的平均数确定）；
（２）预计由于销售收入增加导致的各项净经营资产和经营负债的增加；
各项经营资产 （负债）的增加＝预计销售收入增加额×各项目销售百分比
（３）计算资金总需求＝预计净经营资产合计－基期净经营资产合计
（４）预计需从外部增加的资金
外部融资额＝增加的经营资产－可以动用的金融资产－增加的经营负债－留存收益增加
＝（增加的销售收入×经营资产销售百分比－可以动用的金融资产） －增加销售收入×经营负
债销售百分比－预计销售额×计划销售净利率×（１－股利支付率）
【注意】　通过该式考察甚至无需通过预测资产负债表也能得出需要的外部融资额，因为金融
硕士并不要求深刻的财务知识，因此该式是考试中的重点公式之一。
（二）基本计算
【例题３－１】　某公司２０１０年１２月３１日的资产负债表如下：
—６３—
２０１０年１２月３１日　　　　　　　　　单位：万元
资产 金额 负债及所有者权益 金额
货币资金 １０００ 应付职工薪酬 ５０００
交易性金融资产 ２０００ 应付利息 ５００
应收账款 ２７０００ 应付账款 １３０００
存货 ３００００ 短期借款 １１５００
固定资产 ４００００ 公司债券 ２００００
实收资本 ４００００
留存收益 １００００
合计 １０００００ 合计 １０００００
公司２０１０年的销售收入为５００００万元，销售净利率为１０％，若企业货币资金均为经营所需现
金，如果２０１１年的预计销售收入为６００００万元，公司的股利支付率为５０％，销售净利率保持２０１０
年的水平不变，那么按照销售百分比法预测２０１１年需要从企业外部筹集多少资金？
【答案】
２０１０年经营资产＝１０００００－２０００＝９８０００（万元）
２０１０年经营负债＝５０００＋１３０００＝１８０００（万元）
经营资产占销售的百分比＝９８０００／５００００＝１９６％
经营负债占销售的百分比＝１８０００／５００００＝３６％
需追加的外部融资＝１００００×１９６％－１００００×３６％－２０００－６００００×１０％×５０％＝１１０００（万元）
三、外部融资与增长
（一）外部融资额与增长率的基本关系
一般地，企业增长一般是指销售收入的增长或资产的增长。外部融资额与销售增长有很大的联
系，在其他条件不变时，销售或资产的增长率越高，外部融资量越大。这是因为当销售增长较高
时，企业需要相应的投入才能实现，但是企业的利润率未必与销售同比增长，导致企业留存收益无
法满足销售增长对资金的需求，这时只能通过外部融资来解决资金需求。该关系可通过下图来
描述：
—７３—
公司财务部分考点精讲
外部融资与销售增长的关系如下：
新增销售额 （Δ销售额） ＝基期销售额×增长率
外部融资额＝（资产销售百分比 －负债销售百分比） ×Δ销售额 －基期销售额 × （１＋增长
率） ×销售净利率×（１－股利支付率）
两边同除以Δ销售额，得到：
外部融资销售增长比＝资产销售百分比－负债销售百分比－［（１＋增长率）／增长率］ ×销售
净利率×（１－股利支付率）
【注意】
（１）若可动用金融资产为０：
外部融资销售增长比＝经营资产销售百分比－经营负债销售百分比－［（１＋销售增长率） ÷销
售增长率］ ×计划销售净利率×（１－股利支付率）
（２）若存在可供动用金融资产：
外部融资额占销售额增长的百分比
＝经营资产的销售百分比－经营负债的销售百分比 －可供动用金融资产／（基期收入 ×销售增
长率） －［（１＋销售增长率）／销售增长率］ ×计划销售净利率×（１－股利支付率）
【例３－２】　某公司上年销售收入为３０００万元，本年计划销售收入为４０００万元，销售增长率
为３３３３％。假设经营资产销售百分比为６６６７％，经营负债销售百分比为６１７％，且两者保持不
变，可动用金融资产为０，预计销售净利率为４５％，预计股利支付率为３０％。
求外部融资增长比。
【答案】　外部融资销售增长比＝０６６６７－００６１７－４５％×（１３３３３÷０３３３３） ×（１－３０％）
＝０６０５－０１２６＝０４７９
（二）融资政策与增长的关系
１．融资政策
融资政策是指企业资金的来源方式和渠道。根据企业增长与资金需求的关系，企业的融资政策
有三种：
（１）完全依靠内部资金增长
就是依靠内部融资的增长率 （即内含增长率），一般内部资金来源是有限的，会限制企业的
发展。
（２）主要依靠外部融资增长
包括增加负债和股东权益。增加负债会使企业的财务风险增加，筹资能力下降，尤其是借款能
力下降；增加股东投入资本，不仅会稀释每股收益，更重要的是摊薄了股权。
（３）可持续增长
也称为平衡增长，就是保持目前的财务结构和与此有关的财务风险，按照股东权益的增长比例
增加借款，依此支持销售增长。这种增长率，企业一般不会自主增加财务资源，是一种可持续的增
—８３—
长速度。
在此，只分析完全依靠内部资金增长和平衡增长两种融资政策。
２．内含增长率
（１）含义
外部融资为零时的销售增长率，即企业在没有任何外部融资的情况下公司可能实现的最大增长
率，公司的增长只靠内部融资来完成。
（２）计算方法
根据外部融资增长比的公式，令外部融资额占销售增长百分比为０，求销售增长率即可。
Ⅰ、若金融资产为０：
０＝经营资产的销售百分比－经营负债的销售百分比－［（１＋销售增长率）／销售增长率］ ×
预计销售净利率×（１－预计股利支付率）
可得出：
内含增长率＝ 预计销售净利率×（１－股利支付率）
资产销售百分比－负债销售百分比－预计销售净利率×（１－股利支付率）
Ⅱ、若存在可供动用金融资产：
０＝经营资产的销售百分比－经营负债的销售百分比－可供动用金融资产／（基期收入×销售增
长率） －［（１＋销售增长率）／销售增长率］ ×预计销售净利率×（１－预计股利支付率）
（３）结论
预计销售增长率＝内含增长率，外部融资＝０
预计销售增长率＞内含增长率，外部融资＞０（追加外部资金）
预计销售增长率＜内含增长率，外部融资＜０（资金剩余）
【例３－３】　企业目前的销售收入为１０００万元，由于通货紧缩，某公司不打算从外部融资，而
主要靠调整股利分配政策，扩大留存收益来满足销售增长的资金需求。历史资料表明，该公司经营
资产、经营负债与销售总额之间存在着稳定的百分比关系。现已知经营资产销售百分比为６０％，经
营负债销售百分比为１５％，计划下年销售净利率５％，不进行股利分配。若可供动用的金融资产为
１００万元，则据此可以预计下年销售增长率是多少？
【答案】　由于不打算从外部融资，此时的销售增长率为内含增长率，设为Ｘ，
０＝６０％－１５％－１＋ｘｘ ×５％×１００％－１００／（１０００×Ｘ）
所以Ｘ＝３７５％
３．可持续增长率
（１）定义
可持续增长率是指不发行新股，不改变经营效率 （不改变销售净利率和资产周转率）和财务政
策 （不改变负债／权益比和利润留存率）时，其销售所能达到的最大增长率。
（２）假设条件
—９３—
公司财务部分考点精讲
假设条件 对应指标或等式
（１）公司销售净利率将维持当前水平，并且可以涵盖增加
债务的利息；
销售净利率不变
（２）公司资产周转率将维持当前水平； 资产周转率不变
（３）公司目前的资本结构是目标结构，并且打算继续维持
下去；
权益乘数不变或资产负债率固定
（４）公司目前的利润留存率是目标留存率，并且打算继续
维持下去；
利润留存率不变
（５）不愿意或者不打算增发新股 （包括股份回购，下同）。
增加的所有者权益 ＝增加的留存
收益
在上述假设条件成立时，销售的实际增长率与可持续增长率相等。
（３）可持续增长率的推导
Ⅰ、根据期初股东权益计算可持续增长率
可持续增长率＝满足一定前提条件下的销售增长率
因为资产周转率不变：所以销售增长率＝总资产增长率
因为资本结构不变：总资产增长率＝所有者权益增长率
因为不增发新股：所有者权益增长率＝留存收益本期增加／期初股东权益
即：
可持续增长率＝资产增长率＝所有者权益增长率
＝本期净利润×本期利润留存率
期初股东权益
＝本期净利润
本期销售收入
×本期销售收入
期末总资产
×期末总资产
期初股东权益
×本期利润留存率
＝资产周转率×销售净利率×期初权益期末总资产乘数×收益留存率
Ⅱ、根据期末股东权益计算的可持续增长率
根据期末股东权益计算的可持续增长率
可持续增长率＝增加留存收益
期初所有者权益
＝ 增加留存收益／期末所有者权益
期末所有者权益／期末所有者权益－增加留存收益／期末所有者权益
＝ 增加留存收益／期末所有者权益
１－增加留存收益／期末所有者权益
＝ 利润留存率×销售净利率×权益乘数×总资产周转率
１－利润留存率×销售净利率×权益乘数×总资产周转率
又因为：销售净利率×总资产周转率×权益乘数＝权益净利率，
因此：
—０４—
可持续增长率＝ 权益净利率×利润留存率
１－权益净利率×利润留存率
【注意】　关于可持续增长率的推导考试应该不是重点，但是推导的结论一定要熟记，是考试
的重要的知识点。
（４）可持续增长率与实际增长率
①如果某一年的经营效率和财务政策与上年相同，在不增发新股的情况下，则实际增长率、上
年的可持续增长率以及本年的可持续增长率三者相等。
②如果某一年的公式中的４个财务比率有一个或多个比率提高，在不增发新股的情况下，则实
际增长率就会超过上年的可持续增长率，本年的可持续增长率也会超过上年的可持续增长率。
③如果某一年的公式中的４个财务比率有一个或多个比率下降，在不增发新股的情况下，则实
际增长率就会低于上年的可持续增长率，本年的可持续增长率也会低于上年的可持续增长率。
④如果公式中的４个财务比率已经达到公司的极限，只有通过发行新股增加资金，才能提高销
售增长率。
⑤可持续增长的思想，不是说企业的增长不可以高于或低于可持续增长率。问题在于管理人员
必须事先预计并且加以解决在公司超过可持续增长率之上的增长所导致的财务问题。
超过部分的资金的解决办法
提高资产周转率
提高销售净利率
提高财务杠杆
提高利润留存率







发行新股
【例３－４】　根据下表：
期末股东权益计算的可持续增长率　　 （单位：万元）
年　度 ２０×１ ２０×２ ２０×３ ２０×４ ２０×５
收入 １０００ １１００ １６５０ １３７５ １５１２５
净利润 ５０ ５５ ８２５ ６８７５ ７５６３
股利 ２０ ２２ ３３ ２７５ ３０２５
利润留存 ３０ ３３ ４９５ ４１２５ ４５３８
股东权益 ３３０ ３６３ ４１２５ ４５３７５ ４９９１３
负债 ６０ ６６ ２３１ ８２５ ９０７５
总资产 ３９０ ４２９ ６４３５ ５３６２５ ５８９８８
可持续增长率的计算：
销售净利率 ５％ ５％ ５％ ５％ ５％
总资产周转次数 ２５６４１ ２５６４１ ２５６４１ ２５６４１ ２５６４１
—１４—
公司财务部分考点精讲
期末总资产／期末股东权益 １１８１８ １１８１８ １５６ １１８１８ １１８１８
利润留存率 ０６ ０６ ０６ ０６ ０６
可持续增长率 １０％ １０％ １３６４％ １０％ １０％
实际增长率 １０％ １０％ ５０％ －１６６７％ １０％
根据可持续增长率 （期末股东权益）公式计算如下：
可持续增长率 （２０×１年） ＝ ５％×２５６４１×１１８１８×０６１－５％×２５６４１×１１８１８×０６＝１０％
例题精讲
一、单选题
１．企业的外部融资需求的正确估计为 （　　）。
Ａ．预计经营资产－预计总负债－预计股东权益
Ｂ．净经营资产增加－可供动用的金融资产－留存收益的增加
Ｃ．经营资产增加－经营负债增加－留存利润的增加
Ｄ．预计总资产－负债自然增加－预计股东权益增加
【答案】　Ｂ
【解析】　本题的考核点是企业对外部融资需求的计算公式。外部融资需求＝经营资产增加－经
营负债增加－可供动用的金融资产 －留存收益的增加 ＝净经营资产增加 －可供动用的金融资产
－留存收益的增加。
２．“可持续增长率”和 “内含增长率”的共同点是 （　　）。
Ａ．都不改变资本结构　　　　　　　　Ｂ．都不增发新股
Ｃ．都不从外部举债 Ｄ．都不改变股利支付率
【答案】　Ｂ
【解析】　可持续增长率与内含增长率二者的共同点是都假设不增发新股，但在是否增加借款有
不同的假设，前者是保持资本结构不变条件下的增长率，可以增加债务；后者则不增加债务，
资本结构可能会因保留盈余的增加而改变。内含增长率下可以调整股利政策。
３．下列有关可持续增长率计算公式有误的是 （　　）。
Ａ．可持续增长率＝ 权益净利率×利润留存率
１－权益净利率×利润留存率
Ｂ．可持续增长率＝销售净利率×总资产周转率×权益乘数×利润留存率
Ｃ．可持续增长率＝总资产净利率×权益乘数×利润留存率／（１－总资产净利率×权益乘数×利
润留存率）
Ｄ．可持续增长率＝股东权益本期增加额／期初股东权益
【答案】　Ｂ
—２４—
【解析】　选项Ｂ应该改为可持续增长率＝销售净利率×总资产周转率×期初权益期末总资产乘
数×利润留存率。
二、计算题
１．Ｅ公司的２０１０年度财务报表主要数据如下：（单位：万元）
收入 ２２５０
税后利润 １８０
股利 ９０
留存收益 ９０
负债 １８００
股东权益 （２００万股，每股面值１元） １２００
负债及所有者权益总计 ３０００
要求：计算该公司的可持续增长率。
【答案】　 （１）公司的可持续增长率
可持续增长率＝ 利润留存率×销售净利率×总资产周转率×权益乘数
１－利润留存率×销售净利率×总资产周转率×权益乘数
销售净利率　　　　　　　　　８％
销售额／总资产 ０７５次
总资产／期末股东权益 ２５
利润留存率 ５０％
可持续增长率＝ 利润留存率×销售净利率×总资产周转率×权益乘数
１－利润留存率×销售净利率×总资产周转率×权益乘数
＝ ５０％×８％×０７５×２５１－５０％×８％×０７５×２５＝８１１％
或者：
可持续增长率＝ 利润留存率×权益净利率
１－利润留存率×权益净利率
＝ ５０％×（１８０÷１２００）１－５０％×（１８０÷１２００）＝８１１％
三、简答题
１．什么是可持续增长率？影响公司可持续增长率的因素有哪些？（西南财经大学，２０１１）
【答案】　可持续增长率是指不发行新股，不改变经营效率 （不改变销售净利率和资产周转率）
和财务政策 （不改变负债／权益比和利润留存率）时，其销售所能达到的最大增长率。
影响可持续增长率的因素：（１）销售净利率。该因素用来度量经营效率对企业增长能力的
影响。销售净利率的提高将会增强企业从内部产生现金的能力，从而提高企业增长率。（２）总
资产周转率。该因素用来度量资产使用效率对企业增长能力的影响。企业总资产周转率的提高
会增加单位资产所产生的销售收入。这样会减少企业在销售增长时对资产的需求，从而提高企
—３４—
公司财务部分考点精讲
第十章　公司价值评估
知识点列表
知识点 名　　称 学习建议
一 公司价值评估概述
（一） 公司价值评估的定义 理解
（二） 公司价值评估的对象 重点掌握
二 公司价值评估的主要方法
（一） 加权平均资本成本法 （ＷＡＣＣ） 重点掌握
（二） 调整净现值法 （ＡＰＶ） 重点掌握
（三） 权益现金流量法 （ＦＴＥ） 重点掌握
三 三种方法的应用与比较 重点掌握
一、公司价值评估概述
（一）定义
公司价值评估简称价值评估，是一种经济 “评估”方法，目的是分析和衡量公司 （或者企业内
部的一个经营单位、分支机构）的公平市场价值并提供有关信息，以帮助投资人和管理当局改善
决策。
【理解】
（１）价值评估使用的方法：价值评估是一种经济 “评估”方法。“评估”是一种定量分析，但
它并不是完全客观和科学的。其结论必然会存在一定误差。价值评估是一种 “分析”方法，要通过
符合逻辑的分析来完成。
（２）价值评估提供的信息：企业价值评估提供的信息不仅仅是企业价值一个数字，还包括评估
过程产生的大量信息。因此，不要过分关注最终结果而忽视评估过程产生的其他信息。价值评估提
供的是有关 “公平市场价值”的信息。企业价值评估提供的结论有很强的时效性。
（３）价值评估的目的：
①价值评估可以用于投资分析；
②价值评估可以用于战略分析；
③价值评估可以用于以价值为基础的管理。
—０６１—
（二）公司价值评估的对象
公司价值评估的一般对象是企业整体经济价值。
其中：
１．企业的整体价值：
（１）整体不是各部分的简单相加；
（２）整体价值来源于要素的结合方式；
（３）部分只有在整体中才能体现出其价值；
（４）整体价值只有在运行中才能体现出来。
２．企业的经济价值：
（１）含义：它是指一项资产的公平市场价值，通常用该资产所产生的未来现金流量的现值来
计量。
（２）理解：
①区分会计价值与市场价值
ａ．会计价值是指资产、负债和所有者权益的账面价值。会计价值与市场价值是两回事。会计
报表以交易价格为基础。会计报表数据的真正缺点，主要不是没有采纳现实价格，而在于没有关注
未来。历史成本计价受到很多批评。
ｂ．市场价值是指一项资产在交易市场上的价格，它是买卖双方竟价后产生的双方都能接受的
价格。与投资人决策相关的信息，是资产在使用中可以带来的未来收益，而不是其现行市场价值。
【注意】除非特别指明，企业价值评估的 “价值”是指未来现金流量现值。
②区分现时市场价值与公平市场价值
ａ．所谓 “公平的市场价值”是指在公平的交易中，熟悉情况的双方，自愿进行资产交换或债
务清偿的金额。
ｂ．现时市场价值是指按现行市场价格计量的资产价值，它可能是公平的，也可能是不公平的。
【注意】作为交易对象的企业，通常没有完善的市场；对于上市企业来说，每天参加交易的只
是少数股权，未必代表公平价值；以企业为对象的交易双方，存在比较严重的信息不对称；股票价
格是经常变动的，人们不知道哪一个是公平的；评估的目的之一是寻找被低估的企业，也就是价格
低于价值的企业。企业价值评估的目的是确定一个企业的公平市场价值。
二、公司价值评估的主要方法
（一）加权平均资本成本法 （ＷＡＣＣ）
１．依赖的假设
（１）项目承担平均风险。假设项目的系统风险相当于企业投资的平均系统风险，在此假设下，
项目的资本成本可基于企业的风险来估计。
—１６１—
公司财务部分考点精讲
（２）企业的债务与股权比率 （Ｄ／Ｅ）保持不变。假设企业可以持续地调整其债务水平，以使按
照市值计算的债务与股权比率保持不变。这一假设决定了企业接受新项目时将要承担的债务额，它
同时也表明，企业股权和债务的风险，以及加权平均资本成本不会随着债务水平的变动而变动。
（３）公司所得税是唯一要考虑的市场摩擦。假设债务对企业价值的影响主要是通过利息税盾效
应起作用的，其他市场摩擦 （如财务困境成本或代理成本）在所选择的债务水平上不显著。
【说明】以上假设是特别设定的，但对很多投资项目和企业来说仍然是合理的近似。第一个假
设可能适合于，集中在单一行业投资的企业的典型投资项目。第二个假设在现实中很难精确保持，
但也反映了企业成长扩张时倾向于提高其债务水平这一事实，一些企业或许甚至对债务与股权比率
设定明确的目标。最后，对于债务水平并不是很高的企业，利息税盾很可能是影响资本预算决策最
重要的市场摩擦。
２．企业的加权平均资本成本 （ＷＡＣＣ）
（１）含义：若项目的市场风险接近于企业投资的平均市场风险，其资本成本就相当于企业发行
的所有证券构成的投资组合的资本成本。
（２）公式：ＷＡＣＣ的计算使用债务的税后成本，包含了债务的利息税盾收益：
ｒｗａｃｃ＝
Ｅ
Ｅ＋ＤｒＥ＋
Ｄ
Ｅ＋ＤｒＤ （１－Ｔ）
式中：Ｅ———股权的市值；
ｒＥ———股权资本成本；
Ｄ——— （净）债务的市值；
ｒＤ———债务税前资本成本；
Ｔ———公司所得税税率。
假设企业保持固定不变的债务与股权比率，则 ＷＡＣＣ保持不变。如果 ＦＣＦｔ为 ｔ年末投资的期
望自由现金流量，则投资的最初有杠杆价值ＶＬ０可表示为：
ＶＬ０＝
ＦＣＦ１
１＋ｒｗａｃｃ
＋
ＦＣＦ２
（１＋ｒｗａｃｃ）
２＋…
ＦＣＦ３
（１＋ｒｗａｃｃ）
３＋…
【例１０－１】　假设ＤＬ公司正在考虑收购其所在行业中的另一家公司。预计此次收购将在第１
年使得ＤＬ公司增加３００万元的自由现金流量，从第２年起，自由现金流量将以３％的速度增长。
ＤＬ的协议收购价格为４０００万元。交易完成后，ＤＬ将调整资本结构以维持公司当前的债务与股权
比率不变。ＤＬ公司的股权资本成本为 １２％，债务利率为 ８％，公司始终保持债务与股权比率为
０５，公司所得税税率为２５％。如果此次收购的系统风险与 ＤＬ其他投资的系统风险大致相当，那
么被收购的目标企业的价值为多少？（计算取整数）
收购产生的自由现金流量可视为稳定增长的永续年金。收购交易的风险与企业其他投资的风险
相当，而且由于公司也将继续保持当前的债务与股权比率，故可用公司的加权平均资本成本来折现
收购项目所产生的自由现金流量。
加权平均资本成本为：
ｒｗａｃｃ＝１２％×０．５＋８％×（１－０．２５） ×０．５＝９％
—２６１—
收购交易的价值为：
ＶＬ＝ ３００
９％－３％＝５０００万元
给定收购的支出为４０００万元，收购交易的净现值为１０００万元 （５０００－４０００）。
【注意】我们一直简单地假设企业采用不变的债务与股权比率的财务政策。不过，若保持债务
与股权比率不变，则企业的总债务会随着新投资而变化。例如，ＤＬ公司当前的债务与股权比率为
１，或者说，债务与企业价值比率 ［Ｄ／（Ｅ＋Ｄ）］ ＝５０％。为保持这一比率不变，企业新投资的债
务筹资额必须等于新投资的市值的５０％。
定义投资的借债能力Ｄｔ，是指在ｔ期，为维持企业的目标 “债务与企业价值比率”ｄ而需要的
债务筹资额。如果用ＶＬｔ表示在ｔ期，项目的有杠杆持续价值，即项目在ｔ期后的自由现金流量的价
值，则有，
Ｄｔ＝ｄ×Ｖ
Ｌ
ｔ
每期的持续价值包含所有后续现金流量的价值，每期的价值为：
ＶＬｔ＝
ＦＣＦｔ＋１＋Ｖ
Ｌ
ｔ＋１
１＋ｒｗａｃｃ
将上述两个等式结合起来，即可计算出项目每期的借债能力。
【例１０－２】　假设ＤＬ继续 【例１０－１】描述的收购，在保持债务与企业价值比率不变的前提
下，必须为收购举借多少债务？收购成本中的多少要通过股权筹资来实现？
【答案】　收购的资产的市值ＶＬ为５０００万元。为保持５０％的债务与企业价值比率，ＤＬ现在需
要增加债务筹资２５００万元。在４０００万元的收购成本中，其余的１５００万元，要由股权筹资来获得。
除了１５００万元的新增股权，ＤＬ现有的股权价值将由于收购实现的净现值而增加１０００万元，ＤＬ的
股权总市值将增加２５００万元。以后每年，随着ＤＬ企业价值的变化，公司要根据每期的借债能力的
计算公式，持续地调整债务水平，以保持不变的资本结构。
（二）调整现值法 （ＡＰＶ）
１．含义
调整现值 （ＡＰＶ）法是确定投资的有杠杆价值ＶＬ的另一种估值方法。它首先计算投资的无杠
杆价值ＶＵ，即不考虑债务税盾效应时的价值；然后加上筹资方式的连带效应的净现值。连带效应
一般包括：
（１）债务的节税效应 （影响最大）；
（２）新债务的发行成本；
（３）财务困境成本；随着公司债券融资的增加，企业产生财务困境，增加了企业融资成本，从
而降低公司价值；
（４）债务融资的利息补贴：由于州或者地方政府发行的债券利息是免税的，免税债券的利率大
大低于应税债券的利率，这种借款利率上的优惠会使公司的价值增加。
一般地，ＡＰＶ只考虑影响最大的债务的节税效应。
—３６１—
公司财务部分考点精讲
２．ＡＰＶ法的简单计算公式
ＶＬ＝ＶＵ＋ＰＶ（利息税盾）
其中：ＶＵ为无杠杆价值
【注意】ＡＰＶ法直接加入了利息税盾的价值，而不是像ＷＡＣＣ法那样通过调整折现率来实现。
３、企业的无杠杆资本成本
（１）含义：企业的无杠杆资本成本就是，不考虑所得税因素，其股权和债务资本成本的加权平
均 （用无杠杆资本成本来折现有债务企业的现金流量而得到的无杠杆价值，就相当于没有考虑债务
的税盾效应，它并不是指项目或企业没有债务，而是指没有考虑债务税盾收益时的价值）：
ｒＵ＝
Ｅ
Ｅ＋ＤｒＥ＋
Ｄ
Ｅ＋ＤｒＤ＝税前ＷＡＣＣ
（２）理解：①企业的无杠杆资本成本等于它的税前加权平均资本成本：计算时使用的是债务的
税前成本ｒＤ，而不是税后成本ｒＤ （１－Ｔ）。②如果投资项目的系统风险与企业的主营业务的系统风
险大致相同，或者属于同一行业内的投资和并购，则投资项目的无杠杆资本成本就等于企业的无杠
杆资本成本；如果不同，则要参照与项目的市场风险相当的可比企业的无杠杆资本成本，来计算项
目自身的无杠杆资本成本。③ＡＰＶ法对债务的利息税盾单独估值，不像 ＷＡＣＣ法那样将利息税盾
收益包含在折现率中。
４．利息税盾估值
（１）公式：项目的无杠杆价值ＶＵ没有包含债务的利息费用产生的税盾价值。根据项目的借债
能力，可估计出预期的利息费用和税盾。第ｔ年的利息费用，要根据上一年末的未偿还债务的余额
来计算：
第ｔ年的利息费用＝ｒＤ×Ｄｔ－１
式中：ｒＤ———债务的利率；
Ｄｔ－１———ｔ－１年末的债务余额。
第ｔ年的利息税盾＝ｒＤ×Ｄｔ－１τ
若企业保持目标杠杆比率，它的未来利息税盾与项目的现金流具有相同的风险。因此，利息税
盾应以项目的无杠杆资本成本来折现。
【例１０－３】　再次考虑 【例１０－１】中的 ＤＬ公司收购交易。此次收购将会在第１年产生３００
万元的增量自由现金流，并在以后年度以３％的速度增长。收购需要初始投入资金４０００万元，其中
２５００万元将通过新债务筹资获得。关于资本成本和资本结构的信息与例１０－１完全一样。使用ＡＰＶ
法计算收购投资的价值。（计算取整数）
【答案】　首先计算ＤＬ公司的无杠杆资本成本ｒＵ：
ｒＵ＝１２％×０．５＋８％×０．５＝１０％，
接下来计算收购交易的无杠杆价值：
ＶＵ＝３００／（１０％－３％） ＝４２８６万元
ＤＬ公司初始时将新增债务２５００万元为收购筹资，利率为８％，第１年的利息费用为２００万元
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（８％×２５００），利息税盾为５０万元 （２５％×２００）。预期收购的价值将以每年３％的速度增长，所以
收购交易需要的债务筹资额以及相应的利息税盾，也将以相同的速度增长。利息税盾的现值为：
ＰＶ（利息税盾） ＝５０／（１０％－３％） ＝７１４万元
应用ＡＰＶ法计算杠杆收购的价值为：
ＶＬ＝ＶＵ＋ＰＶ（利息税盾） ＝４２８６＋７１４＝５０００万元
结果与例１０－１所计算的价值相等，这意味着收购的净现值为５０００－４０００＝１０００万元。如果没
有利息税盾收益，净现值将等于２８６万元 （４２８６－４０００）。可见，在本例中，利息税盾构成了并购
创造价值的重要来源。
５．各种杠杆政策下ＡＰＶ法的运用
（１）不变的利息保障比率
如果企业使用债务避税，它将调整债务水平，以使利息费用随着企业收益的增加而增加。在此
情形下，自然地会把企业增加的利息支付设定为项目自由现金流量的一个目标比例ｋ（将利息设定
为应税收益的一个固定比例也许更好。不过，应税收益和自由现金流量一般为粗略地成比例的，所
以这两种设定方法非常相似）：
ｔ年的利息支付＝ｋ×ＦＣＦｔ
若企业保持利息支付为自由现金流量ＦＣＦｔ的一个目标比例，我们就说企业有不变的利息保障比
率。为应用ＡＰＶ法，必须计算这一政策下利息税盾的现值。利息税盾与项目 （或企业，下同）的
自由现金流量成比例，故利息税盾的风险与项目自由现金流量的风险相同，也应以相同的折现率—
无杠杆资本成本ｒＵ折现。项目的自由现金流量以ｒＵ折现的现值为项目的无杠杆价值，所以有下式：
ＰＶ（利息税盾） ＝ＰＶ（Ｔｋ×ＦＣＦ） ＝Ｔｋ×ＰＶ（ＦＣＦ） ＝Ｔｋ×ＶＵ
运用ＡＰＶ法，有杠杆项目的价值为：
ＶＬ＝ＶＵ＋ＰＶ（利息税盾） ＝ＶＵ＋Ｔｋ×ＶＵ＝（１＋Ｔｋ）ＶＵ
（２）预先设定债务水平
在固定的债务计划下，债务水平不再波动。在此情形下，税盾的风险比项目的风险低，故应以
较低的折现率来折现。实际上，税盾的风险与债务的风险相似。一般地，若根据固定计划来设定债
务水平，可使用债务税前资本成本ｒＤ来折现预先确定的利息税盾。
预先设定债务水平的一个特别简单的情形就是，企业将永久保持不变的债务水平。若企业保持
不变的债务水平Ｄ，税盾的价值为τ×Ｄ。（利息税盾τｒＤＤ为永续现金流，用ｒＤ对其折现得到：ＰＶ
（利息税盾） ＝τｒＤＤ／ｒＤ＝τＤ。）在这种情形下，有杠杆企业或项目的价值为：
ＶＬ＝ＶＵ＋τ×Ｄ
若债务水平被预先设定，企业不根据现金流量或企业价值的变化而调整它的债务水平，企业就
不再维持目标杠杆比率，适用于加权平均资本成本法的一些公式就不再适用了。还有更复杂的情
形，比如，企业在短期内保持不变的债务水平，但在长期将调整到目标杠杆比率等。在这些更复杂
的情形下，只有ＡＰＶ法才可以较为准确地评估企业的价值，将企业未来的投资经营和资本结构决
策融合在一起。在更复杂的资本结构情形下应用 ＡＰＶ法，关键是要分析利息税盾是如何变化的，
—５６１—
公司财务部分考点精讲
从而正确合理地确定对利息税盾的折现率。对利息税盾的折现率可能不止一种，这取决于项目或企
业的筹资政策。
（三）权益现金流量法 （Ｆｌｏｗ－ｔｏ－Ｅｑｕｉｔｙ，ＦＴＥ）
１．定义
ＦＣＦＥ是在调整利息支付、借债以及债务偿还之后剩余的属于股东可支配的自由现金流量。给
定项目的借债能力 Ｄｔ，ｔ期的净借债 ＝Ｄｔ－Ｄｔ－１；可根据项目或企业的自由现金流量直接计算
ＦＣＦＥ。由于利息支付是在税前扣除的，故可通过利息的税后成本调整企业的自由现金流量ＦＣＦ，再
加上净借债来确定股权自由现金流量ＦＣＦＥ：
ＦＣＦＥ＝ＦＣＦ－（１－Ｔ） ×利息支付＋净借债
２．应用ＦＴＥ法对有杠杆投资进行估值的主要步骤
（１）确定投资的股权自由现金流量；
（２）确定股权资本成本ｒＥ；
（３）用股权资本成本对股权自由现金流量折现，计算股权价值Ｅ。
【例１０－４】　再次考虑 【例１０－１】所述的ＤＬ公司的收购交易。使用ＦＴＥ法计算此次收购的
价值。
【答案】
根据 【例１０－１】的计算可知，收购所需资金中的２５００万元通过债务筹资获得，其余１５００万
元由股权筹资提供：
ＦＣＦＥ０ ＝－４０００＋２５００＝－１５００万元
债务第１年的利息费用为２００万元 （８％ ×２５００）。ＤＬ公司保持债务与股权比率不变，与收购
相关的债务预期也将以３％的速度增长，第１年年末的债务预计为２５７５万元 （２５００×１０３）。ＤＬ第
１年将增加债务 （净借债）７５万元 （２５７５－２５００），根据股权自由现金流量的计算公式得到，第１
年年末的股权自由现金流量为：
ＦＣＦＥ１＝３００－（１－０．２５） ×２００＋７５＝２２５万元
第１年之后，ＦＣＦＥ将以３％的速度增长。股权资本成本ｒＥ＝１２％，计算项目的净现值如下：
ＮＰＶ（ＦＣＦＥ） ＝－１５００＋２２５／（１２％－３％） ＝１０００万元
结果与ＷＡＣＣ法和ＡＰＶ法一致。
三、三种方法的比较与应用
（１）ＡＰＶ法与ＷＡＣＣ的比较。ＡＰＶ法比ＷＡＣＣ法复杂，ＡＰＶ法需要分开进行两次估值：无杠
杆项目与利息税盾的估值。ＡＰＶ法比较复杂，但仍然有很多优点。如果企业不能保持不变的债务与
股权比率，ＡＰＶ法就比ＷＡＣＣ法 （若项目的股权资本成本和 ＷＡＣＣ会随着债务与股权比率的改变
而改变。结果，加权平均资本成本法就变得难以应用）更易于应用。ＡＰＶ法也可以明确地对市场摩
擦估值，使得管理者能够衡量这些市场摩擦对价值的影响。
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（２）ＦＴＥ法、ＡＰＶ法及ＷＡＣＣ法比较
ＦＴＥ法与ＡＰＶ法有同样的缺点：在最终做出投资决策之前，需要计算项目的借债能力，以确定
利息和净借债。正因如此，在大多数情形下，ＷＡＣＣ法更易于应用。ＦＴＥ法与ＷＡＣＣ法一样，只有
在企业保持不变的债务与股权比率时，股权资本成本保持不变这一假设才是合理的。ＷＡＣＣ法和
ＡＰＶ法要先计算企业的价值，然后再对资本结构中其他构成部分的价值单独估值，最终才能确定股
权的价值。如果企业的资本结构复杂，并且资本结构中其他证券的市场价值未知，此时要计算企业
的股权价值，应用ＦＴＥ法就有优势，ＦＴＥ法可以直接计算股权的价值。
（３）ＦＴＥ法、ＡＰＶ法及ＷＡＣＣ法应用。如果应用得当且内在连贯一致，无论哪种估值方法都
会得出相同的投资估值结果。方法的选择主要是出于简便的目的。一般来讲，如果企业在投资的整
个寿命期内都保持固定的债务对企业价值 ［Ｄ／（Ｄ＋Ｅ）］比率，则 ＷＡＣＣ法最为简便易行。而在
其他杠杆或融资政策下，ＡＰＶ法通常最直接明了。一般只有在比如企业资本结构中其他证券的价值
或利息税盾难以确定时，才应用ＦＴＥ法。
例题精讲
一、单选题
１．使用权平均资本成本对企业未来自由现金流量折现，不依赖于下列哪个假设 （　　）。
Ａ．项目承担平均风险相当于企业投资的平均系统风险
Ｂ．企业的债务与股权比率保持不变
Ｃ．考虑公司的财务困境成本或代理成本等市场摩擦
Ｄ．公司税是唯一要考虑的市场摩擦
【答案】　Ｃ
【解析】　参见讲义相关内容说明。
２．若债务水平被预先设定，此时计算有杠杆价值ＶＬ时，下列哪些 （　　）方法的一些公式就不再
适用。
Ａ．ＡＰＶ法　　　　　　　　　　　　　　　　Ｂ．ＦＴＥ法
Ｃ．加权平均资本成本法 Ｄ．调整现值法
【答案】　Ｃ
【解析】　若债务水平被预先设定，企业不根据现金流量或企业的价值变化而调整它的债务水
平，企业就不再维持目标杠杆比率，此时适用于加权平均资本成本法方法的一些公式就不再
适用。
二、多选题
１．在最终做出投资决策之前，需要计算项目的借债能力，以确定利息和净借债，应采用 （　　）
方法。
Ａ．ＦＴＥ法　　　　　Ｂ．ＷＡＣＣ法　　　　　Ｃ．ＡＰＶ法　　　　　Ｄ．Ｐ／Ｅ法
【答案】　Ａ、Ｃ
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公司财务部分考点精讲
【解析】　ＦＴＥ法与ＡＰＶ法有同样的缺点：在最终做出投资决策之前，需要计算项目的借债能
力，以确定利息和净借债。
２．关于企业公平市场价值的以下表述中，正确的有 （　　）
Ａ．公平市场价值就是未来现金流量的现值
Ｂ．公平市场价值就是股票的市场价格
Ｃ．公平市场价值应该是股权的公平市场价值与债务的公平市场价值之和
Ｄ．公平市场价值应该是持续经营价值与清算价值中的较高者
【答案】　Ａ、Ｃ、Ｄ
【解析】　企业价值评估的目的是确定一个企业的公平市场价值。公平市场价值是指在公平的交
易中，熟悉的双方，自愿进行资产交换或债务清偿的金额。企业的公平市场价值就是企业未来
现金流量的现值，是股权的公平市场价值与债务的公平市场价值之和，是持续经营价值与清算
价值中的较高者。对于上市公司而言，每天参加交易的只是少数股权，多数股权不参加日常交
易，因此，股票的市场价格只是少数股东认可的价格，再加上比较严重的信息不对称和股价经
常波动，它未必代表公平价值。在大多数情况下，评估的是企业的持续经营价值。根据理财的
“自利原则”，一个企业持续经营的基本条件是持续经营价值超过清算价值，否则应当进行清算，
如果仍然持续经营，则摧毁了股东本来可以通过清算得到的价值，因此，一个企业的公平市场
价值应该是持续经营价值与清算价值中的较高者。
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